債券投資、分析與交易-方法與案例解析

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1、 目 錄第 一 部 分 債 券 投 資 一 般 性 流 程 交 易 管 理 流 程 、 業(yè) 務(wù) 管 理 流 程第 二 部 分 債 券 分 析 一 般 框 架 宏 觀 、 微 觀 、 到 債 券篩 選第 三 部 分 債 券 交 易 策 略 生 成 與 管理 價(jià) 格 收 益 、 利 息 收 益到 組 合 管 理第 四 部 分 案 例 解 析 銀 行 、 保 險(xiǎn) 、 基 金 、投 資 公 司 2 第 一 部 分 債 券 投 資 一 般 性 流 程 第 一 節(jié) 交 易 管 理 的 視 角第 二 節(jié) 業(yè) 務(wù) 管 理 的 視 角 3 第 一 節(jié) 交 易 管 理 的 視 角 4 短端利率：1年期以下中端利率

2、：中間品種長(zhǎng)端利率：5年期以上 期限利差 信用利差 評(píng)級(jí)利差 主動(dòng)管理 被動(dòng)管理 第 一 節(jié) 交 易 管 理 的 視 角 5 不同期限利率利差變化 不同期限信用利差變化不同期限評(píng)級(jí)利差變化長(zhǎng)端利率關(guān)注經(jīng)濟(jì)基本面短端利率關(guān)注短期資金流動(dòng)性戰(zhàn)略層：判斷經(jīng)濟(jì)基本面變化戰(zhàn)術(shù)層：期限、品種配置策略 第 二 節(jié) 業(yè) 務(wù) 管 理 的 視 角 6某券商債券投資業(yè)務(wù)管理模式 第 二 部 分 債 券 分 析 一 般 框 架 第 一 節(jié) 主 體 框 架第 二 節(jié) 經(jīng) 濟(jì) 基 本 面第 三 節(jié) 宏 觀 流 動(dòng) 性第 四 節(jié) 市 場(chǎng) 供 求 7 第 一 節(jié) 主 體 框 架 8影響債券收益兩個(gè)關(guān)鍵點(diǎn) 第 二 節(jié) 經(jīng) 濟(jì)

3、基 本 面 9 經(jīng)濟(jì)基本面，即經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與通脹水平是影響長(zhǎng)期利率走勢(shì)的關(guān)鍵因素，長(zhǎng)期利率的變化又影響著各期限利率的變化。因此，判定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與通脹水平的動(dòng)態(tài)變化，對(duì)指引債券投資有重要影響：經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張，通脹上行，長(zhǎng)期利率上行； 經(jīng)濟(jì)收縮，通脹下行，長(zhǎng)期利率下行。 第 二 節(jié) 經(jīng) 濟(jì) 基 本 面 10 衰退 滯脹 衰退復(fù)蘇衰退 過(guò)熱 衰退 復(fù)蘇過(guò)熱復(fù)蘇衰退 是 什 么 原 因 導(dǎo) 致 2007年 -2008年出 現(xiàn) 罕 見(jiàn) 的 通 脹 缺 口 峰 值 呢 ？來(lái)自中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展中典型事實(shí)。 第 二 節(jié) 經(jīng) 濟(jì) 基 本 面 11 投資時(shí)鐘理論的再檢驗(yàn)。 第 二 節(jié) 經(jīng) 濟(jì) 基 本 面 12 問(wèn) 題 ：如 何

4、判 定 經(jīng) 濟(jì) 狀 態(tài) （ 收 縮 、 擴(kuò) 張 ） ？如 何 判 定 通 脹 水 平 （ 低 通 脹 、 高 通 脹 ） ？ 第 二 節(jié) 經(jīng) 濟(jì) 基 本 面 13 常 用 判 定 方 法 ：（ 1） 國(guó) 家 統(tǒng) 計(jì) 局 定 期 發(fā) 布 的 景 氣 指 數(shù) ；（ 2） 制 造 業(yè) 采 購(gòu) 經(jīng) 理 指 數(shù) PMI（ 統(tǒng) 計(jì) 局 、 匯 豐 ） ；（ 3） 建 模 估 測(cè) 經(jīng) 濟(jì) 周 期 ； 第 二 節(jié) 經(jīng) 濟(jì) 基 本 面 14 （ 1） 國(guó) 家 統(tǒng) 計(jì) 局 定 期 發(fā) 布 的 景 氣 指 數(shù) ；基準(zhǔn)利率與景氣指數(shù)關(guān)聯(lián)度較高 1年期存款利率 第 二 節(jié) 經(jīng) 濟(jì) 基 本 面 15 （ 2） 制 造 業(yè)

5、 采 購(gòu) 經(jīng) 理 指 數(shù) PMI（ 統(tǒng) 計(jì) 局 、 匯 豐 ） ； 1年期存款利率 關(guān)鍵事件：次級(jí)債危機(jī) 關(guān)注通脹上行風(fēng)險(xiǎn)加息抑制 關(guān)注經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)降息刺激 再度關(guān)注通脹上行風(fēng)險(xiǎn)加息抑制 CPI走勢(shì) 第 二 節(jié) 經(jīng) 濟(jì) 基 本 面 16 （ 3） 建 模 估 測(cè) 經(jīng) 濟(jì) 狀 態(tài) ； 衰退 滯脹 過(guò)熱復(fù)蘇 衰退 滯脹 復(fù)蘇 關(guān)鍵事件宏觀流動(dòng)性異動(dòng)加劇短期利率波動(dòng)缺 口 判 定 法 ！ 第 二 節(jié) 經(jīng) 濟(jì) 基 本 面 17 小 結(jié) ：（ 1） 經(jīng) 濟(jì) 處 在 衰 退 、 復(fù) 蘇 期 ， 基 準(zhǔn) 利 率 趨 于 下 行 ；（ 2） 經(jīng) 濟(jì) 處 在 滯 脹 、 過(guò) 熱 期 ， 基 準(zhǔn) 利 率 趨 于

6、上 行 ； 第 三 節(jié) 宏 觀 流 動(dòng) 性 18 宏觀流動(dòng)性，主要來(lái)自資金面、貨幣政策、財(cái)政政策的影響。 第 三 節(jié) 宏 觀 流 動(dòng) 性 19 資金面M1、M2 M1=流 通 中 現(xiàn) 金 +企 業(yè) 活 期 存 款 ； M2=M1+居 民 儲(chǔ) 蓄 存 款 +企 業(yè) 定 期 存 款 +住 房 公 積 金 存 款 +非 存 款 性 金 融 機(jī) 構(gòu) 存 款 ；（ 二 者 從 流 動(dòng) 性 大 小 的 不 同 口 徑 衡 量 了 需 求 變 動(dòng) 的 幅 度 ）廣義M2、社會(huì)融資總量 廣 義 M2=信 貸 +外 匯 占 款 +金 融 機(jī) 構(gòu) 非 金 融 企 業(yè) 信 用 債 -財(cái) 政 存 款 社 會(huì) 融 資

7、總 量 =普 通 信 貸 +信 托 /委 托 貸 款 +承 兌 匯 票 +企 業(yè) 債 券 融 資 +股 票 融 資（ 二 者 從 金 融 機(jī) 構(gòu) 資 產(chǎn) 方 角 度 衡 量 了 實(shí) 體 經(jīng) 濟(jì) 新 增 可 用 資 金 的 變 化 ， 前 者 側(cè) 重 于 銀 行 體 系 ，后 者 包 括 整 體 金 融 機(jī) 構(gòu) ） 第 三 節(jié) 宏 觀 流 動(dòng) 性 20 資金面05年以后長(zhǎng)短期資金遷移導(dǎo)致長(zhǎng)期資金缺口波動(dòng)較大。 長(zhǎng)期資金充裕、利率下行，短期資金短缺、利率上行。 第 三 節(jié) 宏 觀 流 動(dòng) 性 21 資金面 廣義M2急劇下跌，長(zhǎng)期利率調(diào)低概率增大；社會(huì)融資規(guī)模溫和上升，短期利率調(diào)高概率增大；結(jié)論：長(zhǎng)

8、期利率下行，短期利率上行。 第 三 節(jié) 宏 觀 流 動(dòng) 性 22 貨幣政策面公開(kāi)市場(chǎng)操作 投 放 、 回 籠 量 及 回 購(gòu) 利 率 、 拆 借 利 率 等 變 化 。貼現(xiàn)利率 1年 期 （ 或 3個(gè) 月 、 3年 期 票 據(jù) ） 中 央 銀 行 票 據(jù) 的 發(fā) 行 利 率 （ 或 交 易 利 率 ） 。法定準(zhǔn)備金率 商 業(yè) 銀 行 按 照 法 律 規(guī) 定 必 須 存 在 中 央 銀 行 里 的 自 身 所 吸 收 存 款 的 一 個(gè) 最 低 限 度 的 準(zhǔn) 備金 。 第 三 節(jié) 宏 觀 流 動(dòng) 性 23 貨幣政策面公開(kāi)市場(chǎng)操作 公開(kāi)市場(chǎng)操作最高累計(jì)回收流動(dòng)性4萬(wàn)億流動(dòng)性收緊，資金面趨緊，導(dǎo)致

9、短期利率上行。 第 三 節(jié) 宏 觀 流 動(dòng) 性 24 貨幣政策面貼現(xiàn)利率回購(gòu)利率FR007緊密?chē)@1期央票發(fā)行利率上下波動(dòng)。 第 三 節(jié) 宏 觀 流 動(dòng) 性 25 貨幣政策面法定準(zhǔn)備金 法定準(zhǔn)備金調(diào)低，釋放一定流動(dòng)性，促進(jìn)利率下行。 第 三 節(jié) 宏 觀 流 動(dòng) 性 26 市 場(chǎng) 中 的 利 率 ： 存 貸 利 率 、 貨 幣 市 場(chǎng) （ 回 購(gòu) 利 率 、 拆 借 利 率 、 央 票 發(fā) 行利 率 ） 、 利 率 債 (短 、 中 、 長(zhǎng) )、 信 用 債 (短 、 中 、 長(zhǎng) ) 市場(chǎng)缺錢(qián)了？拆借利率市場(chǎng)-SHIBOR回購(gòu)利率市場(chǎng)-FR007 市場(chǎng)缺錢(qián)，也導(dǎo)致了股市的深度下跌，并持續(xù)震蕩。金

10、融市場(chǎng)發(fā)生了什么樣的變化？導(dǎo)致市場(chǎng)流動(dòng)性緊缺？資金供求結(jié)構(gòu)變化了？還是流動(dòng)性消失了？ 第 三 節(jié) 宏 觀 流 動(dòng) 性 27 財(cái)政政策面將國(guó)家集中的財(cái)政資金向有關(guān)部門(mén)和方面進(jìn)行直接投放；反映政府資源配置的意圖傾向（基建、交運(yùn)）；由政府支出變動(dòng)、稅率變動(dòng)、國(guó)民收入變動(dòng)造成的預(yù)算赤字約與國(guó)債凈發(fā)行量相等； 第 三 節(jié) 宏 觀 流 動(dòng) 性 28 財(cái)政政策面 -500005000 100001500020000 25000 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 國(guó) 債 發(fā) 行 量 理 論 發(fā) 行 量 實(shí) 際 值 與 理 論

11、 值 之 差 第 三 節(jié) 宏 觀 流 動(dòng) 性 29 小 結(jié) ：（ 1） 資 金 面 ， 結(jié) 構(gòu) 性 變 化 對(duì) 長(zhǎng) 短 期 利 差 走 勢(shì) 有 重 要影 響 ， 同 時(shí) 對(duì) 股 市 等 金 融 市 場(chǎng) 也 產(chǎn) 生 重 要 影 響 ；（ 2） 貨 幣 政 策 面 ， 對(duì) 短 期 利 率 影 響 更 為 顯 著 ；（ 3） 財(cái) 政 政 策 面 ， 更 多 從 債 市 需 求 上 對(duì) 宏 觀 流 動(dòng) 性產(chǎn) 生 相 對(duì) 影 響 。 第 四 節(jié) 市 場(chǎng) 供 求 30 債市供給 國(guó) 債 凈 發(fā) 行 量 基 本 等 同 于 預(yù) 算 赤 字 多 數(shù) 情 況 下 ， 政 策 性 金 融 債 的 發(fā) 行 年 初

12、會(huì) 公 布 全 年發(fā) 行 額 度 信 用 債 供 給 預(yù) 測(cè) 較 為 困 難 。 通 過(guò) 中 票 注 冊(cè) 余 額 、 公 司 債 過(guò) 會(huì) 數(shù) 量 、 發(fā) 改 委 審 批 態(tài)度 等 可 以 部 分 預(yù) 測(cè) ， 不 過(guò) 最 為 重 要 的 是 跟 蹤 發(fā) 行 量 的 實(shí) 際 走 勢(shì) 。債市需求 結(jié) 合 歷 史 投 資 需 求 數(shù) 據(jù) ， 基 于 對(duì) 宏 觀 經(jīng) 濟(jì) 的 分 析 基 礎(chǔ) ， 去 推 測(cè) 具 有 不 同 投 資 風(fēng) 格 的 各機(jī) 構(gòu) 需 求 的 變 化 情 況 ； 機(jī) 構(gòu) 資 金 分 析 ： 當(dāng) 資 金 來(lái) 源 大 幅 增 加 時(shí) ， 各 資 產(chǎn) 配 置 都 會(huì) 大 幅 增 加 ， 盡

13、 管 存 在 時(shí) 間 上的 差 別 ； 當(dāng) 資 金 來(lái) 源 不 足 時(shí) ， 各 資 產(chǎn) 之 間 的 配 置 傾 向 相 互 影 響 。 比 如 過(guò) 去 幾 年 ， 法 定 準(zhǔn) 備金 的 持 續(xù) 上 調(diào) 導(dǎo) 致 銀 行 可 用 資 金 大 幅 減 少 ， 在 此 背 景 下 由 于 同 業(yè) 資 產(chǎn) 回 報(bào) 率 大 幅 提 升 ， 銀行 流 動(dòng) 性 資 產(chǎn) 、 債 券 配 置 意 愿 明 顯 降 低 ， 同 期 債 券 收 益 率 大 幅 上 揚(yáng) 。 第 四 節(jié) 市 場(chǎng) 供 求 31 債市供給 第 四 節(jié) 市 場(chǎng) 供 求 32 債市需求 02 0 0 0 04 0 0 0 06 0 0 0 08

14、0 0 0 0 1 0 0 0 0 01 2 0 0 0 01 4 0 0 0 0 2006-Q1 2006-Q2 2006-Q3 2006-Q4 2007-Q1 2007-Q2 2007-Q3 2007-Q4 2008-Q1 2008-Q2 2008-Q3 2008-Q4 2009-Q1 2009-Q2 2009-Q3 2009-Q4 2010-Q1 2010-Q2 2010-Q3 2010-Q4 2011-Q1 2011-Q2 2011-Q3 2011-Q4 0 % 2 %4 %6 %8 %1 0 %1 2 % 1 4 %1 6 %1 8 %2 0 %信 用 債政 策 金 融 債國(guó) 債信

15、用 債 占 比 ( 右 )銀行需求以利率債為主，信用債配置量近年加大銀行理財(cái)產(chǎn)品崛起吸收資金 第 四 節(jié) 市 場(chǎng) 供 求 33 債市需求保費(fèi)收入：2010年之前和3Mshibor成正向關(guān)系，之后則成反向關(guān)系。 (20)(10)010203040 50607080 06-11 07-02 07-05 07-08 07-11 08-02 08-05 08-08 08-11 09-02 09-05 09-08 09-11 10-02 10-05 10-08 10-11 11-02 11-05 11-08 11-11 12-02 12-05 12-08 01234 567 保 費(fèi) 收 入 同 比 3M

16、 Shibor 月 均 值 （ 右 軸 ， 反 向 ） - 5 0 0- 3 0 0- 1 0 01 0 03 0 0 5 0 07 0 09 0 0 2006-Q1 2006-Q2 2006-Q3 2006-Q4 2007-Q1 2007-Q2 2007-Q3 2007-Q4 2008-Q1 2008-Q2 2008-Q3 2008-Q4 2009-Q1 2009-Q2 2009-Q3 2009-Q4 2010-Q1 2010-Q2 2010-Q3 2010-Q4 2011-Q1 2011-Q2 2011-Q3 2011-Q4 3 . 03 . 54 . 0 4 . 55 . 05 . 56

17、 . 0保 險(xiǎn) 機(jī) 構(gòu) 的 信 用 債 存 量 變 化 （ 季 度 ）5 年 A A A 企 業(yè) 債 收 益 率 ( 右 ) 保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)對(duì)信用債趨勢(shì)增長(zhǎng)，增量波動(dòng) 第 四 節(jié) 市 場(chǎng) 供 求 34 債市需求基金和券商對(duì)信用債趨勢(shì)增長(zhǎng)，增量波動(dòng) -2000200 400600800 1000 2007-Q1 2007-Q2 2007-Q3 2007-Q4 2008-Q1 2008-Q2 2008-Q3 2008-Q4 2009-Q1 2009-Q2 2009-Q3 2009-Q4 2010-Q1 2010-Q2 2010-Q3 2010-Q4 2011-Q1 2011-Q2 2011-Q3 201

18、1-Q4 -500 50100150 200250券 商 信 用 債 增 量 (季 度 ,右 )基 金 信 用 債 增 量 (季 度 ,左 ) 第 四 節(jié) 市 場(chǎng) 供 求 35 小 結(jié) ：（ 1） 債 市 結(jié) 構(gòu) 逐 漸 成 熟 ， 即 從 單 一 化 過(guò) 度 到 了 多 樣 化 ；（ 2） 信 用 債 成 為 債 市 需 求 中 的 新 熱 點(diǎn) ；（ 3） 銀 行 理 財(cái) 成 為 集 聚 債 市 投 資 的 重 要 資 金 來(lái) 源 ， 也 分流 了 資 金 其 它 投 資 渠 道 。 第 三 部 分 債 券 交 易 策 略 生 成 與管 理 第 一 節(jié) 債 券 估 值第 二 節(jié) 債 券 交

19、易 策 略第 三 節(jié) 債 券 交 易 績(jī) 效 評(píng) 估 與 風(fēng)險(xiǎn) 管 理第 四 節(jié) 國(guó) 內(nèi) 債 券 交 易 現(xiàn) 狀第 五 節(jié) 一 個(gè) 債 券 交 易 策 略 的 生成 過(guò) 程 36 37 第 一 節(jié) 債 券 估 值 債券價(jià)格與到期時(shí)間、到期收益率、利息 債券價(jià)格敏感性與期限、利息 38 第 一 節(jié) 債 券 估 值 債券價(jià)格與到期時(shí)間、到期收益率、利息 債 券 價(jià) 格 ： 凈 價(jià) 與 全 價(jià) 全 價(jià) =凈 價(jià) +應(yīng) 計(jì) 利 息 債 券 價(jià) 格 隨 到 期 日 臨 近 而 趨 于 面 值 。 由 于 票 面 利 率 較 高 （ 低 ） ， 溢 價(jià) （ 折 價(jià) ） 債 券總 體 上 隨 到 期 日 臨

20、 近 逐 漸 下 跌 （ 上 漲 ） ， 其 價(jià) 格 曲 線 上 的 微 小 變 化 是 由 應(yīng) 計(jì) 利 息 造 成 的 。 債 券 價(jià) 格 P與 到 期 收 益 率 R呈 反 向 關(guān) 系 。 與 利 息 C存 在 線 性 關(guān) 系 ， 即 高 息 債 券 的 價(jià) 格 較 低 ， 低 息 債 券 的 價(jià) 格 較 高 。nnt tt RMRCP )1()1( 39 第 一 節(jié) 債 券 估 值 債券價(jià)格敏感性與期限、利息 其 它 條 件 不 變 時(shí) ， 期 限 越 長(zhǎng) 的 債 券 其 價(jià) 格 對(duì) 到 期 收 益 率 變 化 的 敏 感 性 越 高 。 實(shí) 務(wù)中 采 用 久 期 來(lái) 衡 量 。 久 期

21、 越 長(zhǎng) ， 利 率 風(fēng) 險(xiǎn) 越 大 。 麥 式 久 期 ： 修 正 久 期 ： P tRCD Nt tt )1(麥 式 R1D 麥 式修 正D 40 第 一 節(jié) 債 券 估 值 債券價(jià)格敏感性與期限、利息 債券期限越長(zhǎng)，久期越大；到期收益率水平越低，久期越大； 41 第 一 節(jié) 債 券 估 值 債券價(jià)格敏感性與期限、利息 當(dāng) 利 率 變 化 較 大 時(shí) ， 利 率 與 債 券 價(jià) 格 之 間 不 再 是 線 性 關(guān) 系 ， 而 是 曲 線 關(guān) 系 。 實(shí) 務(wù)中 采 用 凸 性 來(lái) 衡 量 。 42 第 一 節(jié) 債 券 估 值 債券價(jià)格敏感性與期限、利息 考 慮 凸 性 后 的 債 券 價(jià) 格

22、 敏 感 性 變 化 。 201 2 1)1( )1(211 11 kkP kCttkkd kkcvkkdPP Tt t t 43 第 一 節(jié) 債 券 估 值 債券價(jià)格敏感性與期限、利息 舉 例 ： 一 支 利 率 為 10%的 零 息 票 債 券 。 假 設(shè) 利 率 由 10%下 降 到 9%， 債 券 價(jià) 格 由 10%的386美 元 上 升 到 了 9%時(shí) 的 422美 元 ， 價(jià) 格 上 升 了 9.33%。 %09.9)%101 %10%9)(10(1 kkdPP %54.911 2 kkcvkkdPP 零息票債券，每期利息為零，到期償還面值。 44 第 一 節(jié) 債 券 估 值 債券

23、價(jià)格敏感性與期限、利息 凸 性 的 影 響 因 素 ： 票 面 利 率 和 期 限 。 期 限 越 長(zhǎng) ， 凸 性 越 大 ； 票 面 利 率 越 高 ， 凸 性 越 大 。 01 )1( )1(21 P kCttcv Tt t t 零到期收益率10%，票面1000元，當(dāng)前價(jià)格800元。 45 第 二 節(jié) 債 券 交 易 策 略 1、債券投資組合被動(dòng)管理策略 (1)負(fù)債管理策略 免疫策略、現(xiàn)金流匹配 (2)指數(shù)化策略2、債券投資組合主動(dòng)管理策略 (1)互換策略 (2)收益率曲線策略 (3)期限策略 (4)或有免疫策略 46 第 二 節(jié) 債 券 交 易 策 略 1、債券投資組合被動(dòng)管理策略 (1

24、)負(fù)債管理策略 主 要 滿 足 ： 未 來(lái) 償 還 債 務(wù) 所 需 的 現(xiàn) 金 流 ； 規(guī) 避 利 率 風(fēng) 險(xiǎn) ； 基 于 此 ， 免 疫 策 略 和 現(xiàn) 金 流 匹 配 是 在 負(fù) 債 管 理 策 略 中 應(yīng) 用 最 廣 泛 的 。 免 疫 策 略 通 過(guò) 資 產(chǎn) 負(fù) 債 的 適 當(dāng) 組 合 ， 規(guī) 避 資 產(chǎn) 負(fù) 債 的 利 率 鳳 險(xiǎn) ， 使 資 產(chǎn) 負(fù) 債 組 合 對(duì) 利 率 風(fēng) 險(xiǎn)實(shí) 現(xiàn) 免 疫 。 利 率 風(fēng) 險(xiǎn) 主 要 包 括 價(jià) 格 風(fēng) 險(xiǎn) 和 再 投 資 風(fēng) 險(xiǎn) ， 而 利 率 波 動(dòng) 對(duì) 債 券 價(jià) 格 和 再 投 資 收 入 的影 響 正 好 相 反 ， 所 以 免 疫

25、策 略 的 目 標(biāo) 就 是 通 過(guò) 選 擇 資 產(chǎn) 負(fù) 債 期 限 實(shí) 現(xiàn) 兩 種 利 率 風(fēng) 險(xiǎn) 正 好 相互 抵 消 ， 從 而 消 除 債 券 組 合 的 利 率 風(fēng) 險(xiǎn) 。 免 疫 策 略 主 要 分 為 ： 目 標(biāo) 免 疫 和 多 期 免 疫 。 現(xiàn) 金 流 匹 配 策 略 通 過(guò) 構(gòu) 造 債 券 組 合 ， 使 債 券 組 合 產(chǎn) 生 的 現(xiàn) 金 流 與 負(fù) 債 的 現(xiàn) 金 流 在 時(shí) 間 上 和 金 額 上 正好 相 等 ， 這 樣 就 可 以 完 全 滿 足 未 來(lái) 負(fù) 債 產(chǎn) 生 的 現(xiàn) 金 流 支 出 需 要 ， 完 全 規(guī) 避 利 率 風(fēng) 險(xiǎn) 。 47 第 二 節(jié) 債 券

26、 交 易 策 略 1、債券投資組合被動(dòng)管理策略 (1)負(fù)債管理策略-免疫策略 目 標(biāo) 免 疫 債 券 組 合 與 負(fù) 債 現(xiàn) 值 相 等 ； 債 券 組 合 與 負(fù) 債 久 期 相 等 ； ntn t rMrCV 11111 VVwVwVw nn .2211 tnt t ttnt rC rCtD 11 11 DDwDwDw nn .2211 現(xiàn)值現(xiàn)值免疫久期久期免疫 48 第 二 節(jié) 債 券 交 易 策 略 1、債券投資組合被動(dòng)管理策略 (1)負(fù)債管理策略-免疫策略 多 期 免 疫 無(wú) 論 利 率 如 何 變 化 ， 通 過(guò) 構(gòu) 建 某 種 債 券 組 合 來(lái) 滿 足 未 來(lái) 一 系 列 負(fù)

27、債 產(chǎn) 生 的 現(xiàn) 金 流 支出 需 要 。 例 如 ， 養(yǎng) 老 基 金 和 壽 險(xiǎn) 公 司 等 金 融 機(jī) 構(gòu) 未 來(lái) 需 要 償 付 一 系 列 的 現(xiàn) 金 流 以 滿 足 養(yǎng) 老 金受 益 人 和 投 保 人 的 需 要 。 有 兩 種 方 式 實(shí) 現(xiàn) 多 期 免 疫 ： 每 次 負(fù) 債 產(chǎn) 生 的 現(xiàn) 金 流 支 出 作 為 單 一 負(fù) 債 ， 運(yùn) 用 目 標(biāo) 免 疫 策 略 ； 構(gòu) 建 債 券 組 合 ， 令 債 券 組 合 的 久 期 與 負(fù) 債 現(xiàn) 金 流 久 期 的 加 權(quán) 平 均 值 相 等 。 例 子 ： 如 果 一 家 機(jī) 構(gòu) 在 4年 、 5年 和 6年 需 要 支 付

28、 三 筆 資 金 ， 每 筆 資 金 的 現(xiàn) 值 都 是 100萬(wàn) 元 ，為 了 對(duì) 這 三 筆 負(fù) 債 進(jìn) 行 免 疫 ， 該 機(jī) 構(gòu) 既 可 以 投 資 于 三 種 債 券 （ 組 合 ） ， 每 種 債 券 的 現(xiàn) 值 都是 100萬(wàn) 元 ， 久 期 分 別 是 4年 、 5年 和 6年 ； 也 可 以 投 資 于 久 期 等 于 5年 的 債 券 組 合 ， 因 為 負(fù)債 的 久 期 加 權(quán) 平 均 數(shù) 等 于 5年 ， 即 ： 4*1/3+5*1/3+6*1/3=5年 49 第 二 節(jié) 債 券 交 易 策 略 1、債券投資組合被動(dòng)管理策略 (1)負(fù)債管理策略-免疫策略 多 期 免 疫

29、 研 究 表 明 ， 多 期 免 疫 策 略 成 功 需 滿 足 三 個(gè) 條 件 ： 債 券 組 合 和 負(fù) 債 的 現(xiàn) 值 相 等 ； 債 券 組 合 和 負(fù) 債 的 久 期 相 等 ； 債 券 組 合 中 資 產(chǎn) 現(xiàn) 金 流 時(shí) 間 分 布 范 圍 要 比 負(fù) 債 現(xiàn) 金 流 分 布 范 圍 廣 。 50 第 二 節(jié) 債 券 交 易 策 略 1、債券投資組合被動(dòng)管理策略 (1)負(fù)債管理策略-現(xiàn)金流匹配 現(xiàn) 金 流 匹 配 通 過(guò) 構(gòu) 造 債 券 組 合 ， 使 債 券 組 合 產(chǎn) 生 的 現(xiàn) 金 流 與 負(fù) 債 的 現(xiàn) 金 流 在 時(shí) 間 上 和 金 額 上 正好 相 等 ， 這 樣 就

30、可 以 完 全 滿 足 未 來(lái) 負(fù) 債 產(chǎn) 生 的 現(xiàn) 金 流 支 出 需 要 ， 完 全 規(guī) 避 利 率 風(fēng) 險(xiǎn) 。5 0 *X+1 0 0 *Y+2 0 0 *Z=1 0 0 05 0 *X+3 0 0 *Y=1 0 0 05 0 0 *X=1 0 0 0求 解 ， X=2 ， Y=3 ， Z=3 51 第 二 節(jié) 債 券 交 易 策 略 1、債券投資組合被動(dòng)管理策略 (2)指數(shù)化策略 通 過(guò) 構(gòu) 造 債 券 組 合 復(fù) 制 市 場(chǎng) 上 存 在 的 某 種 債 券 指 數(shù) 的 業(yè) 績(jī) ， 由 此 使 該 債 券 資 產(chǎn) 組 合的 風(fēng) 險(xiǎn) 回 報(bào) 與 相 聯(lián) 系 的 債 券 市 場(chǎng) 指 數(shù)

31、的 風(fēng) 險(xiǎn) 匯 報(bào) 狀 況 相 當(dāng) 。 存 在 的 主 要 問(wèn) 題 ： (1)債 券 市 場(chǎng) 指 數(shù) 構(gòu) 成 中 所 選 債 券 期 限 必 須 大 于 1年 ， 到 期 期 限 小 于 1年 的 要 被 剔 除 ，這 就 使 得 指 數(shù) 復(fù) 制 的 日 常 管 理 很 復(fù) 雜 ； (2)債 券 指 數(shù) 中 包 含 的 債 券 數(shù) 目 較 多 ， 很 難 按 市 值 復(fù) 制 ； (3)大 部 分 債 券 流 動(dòng) 性 差 ， 交 易 上 有 局 限 性 。 9095100105110115 2002-1-4 2002-5-30 2002-10-18 2003-3-11 2003-7-30 200

32、3-12-18 2004-5-13 2004-9-28 2005-2-22 2005-7-13 2005-12-1 2006-4-24 2006-9-12 2007-2-1 2007-6-27 2007-11-15 2008-4-8 2008-8-26 2009-1-16 2009-6-11 2009-11-2 2010-3-24 2010-8-12 2011-1-4 2011-5-27 2011-10-19 2012-3-9全 價(jià) 指 數(shù) 52 第 二 節(jié) 債 券 交 易 策 略 2、債券投資組合主動(dòng)管理策略 通 過(guò) 識(shí) 別 債 券 定 價(jià) 錯(cuò) 誤 和 對(duì) 市 場(chǎng) 利 率 波 動(dòng) 的 預(yù) 測(cè)

33、 ， 進(jìn) 行 債 券 選 擇 ， 活 動(dòng) 積 極 投 資 收 益 。 主 要 策 略 有 ： （ 1） 互 換 策 略 ； （ 2） 收 益 率 曲 線 策 略 ； （ 3） 期 限 策 略 ； （ 4） 或 有 免 疫 策 略 獲 得 超 額 收 益 主 要 來(lái) 自 ： 市 場(chǎng) 利 率 預(yù) 測(cè) 如 果 預(yù) 測(cè) 利 率 上 漲 ， 可 以 將 債 券 投 組 中 久 期 長(zhǎng) 的 債 券 轉(zhuǎn) 換 為 久 期 短 的 債 券 ； 反 之 ， 做 相 反 操 作 。 市 場(chǎng) 錯(cuò) 誤 定 價(jià) 53 第 二 節(jié) 債 券 交 易 策 略 2、債券投資組合主動(dòng)管理策略 （1）互換策略 替 代 互 換 （ s

34、ubstitution swap） 發(fā) 掘 同 質(zhì) 債 券 利 差 的 不 合 理 性 ， 低 收 益 率 換 高 收 益 率 。 跨 市 場(chǎng) 利 差 互 換 （ inter-market spread swap） 發(fā) 掘 不 同 類(lèi) 別 債 券 利 差 不 的 合 理 性 。 利 率 預(yù) 測(cè) 互 換 策 略 （ rate anticipation swap） 基 于 對(duì) 市 場(chǎng) 利 率 變 動(dòng) 的 判 斷 。 純 追 求 高 收 益 率 互 換 （ pure yield pickup swap） 若 收 益 率 曲 線 向 上 傾 斜 ， 獲 取 長(zhǎng) 期 券 價(jià) 格 上 漲 收 益 ； 若

35、收 益 率 曲 線 向 下 傾 斜 ， 獲 取 短 期 券 價(jià) 格 上 漲 收 益 ； 稅 收 互 換 （ tax swap） 公 司 盈 利 時(shí) ， 需 要 多 投 資 于 國(guó) 債 ， 從 而 充 分 利 用 免 稅 效 應(yīng) ； 公 司 虧 損 時(shí) ， 需 要 利 用 投 資 收 入 來(lái) 平 衡 損 益 表 時(shí) ， 企 業(yè) 債 等 非 免 稅 品 種 的 投資 比 重 會(huì) 逐 漸 上 升 。 票面利率、期限結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)、贖回特征期限25年；到期收益率為7.2%的政府債券，8.3%的公司債；兩種債利差為1.1%；歷史均值看利差為1.3%。哪個(gè)合理？久期越長(zhǎng)，債券價(jià)格對(duì)利率變動(dòng)越敏感；反之，越不

36、敏感。 54 第 二 節(jié) 債 券 交 易 策 略 2、債券投資組合主動(dòng)管理策略 利 率 預(yù) 測(cè) 互 換 與 免 疫 策 略 結(jié) 合 問(wèn) 題 ： 債券組合久期與負(fù)債久期不匹配，怎么辦？ 債 券 組 合 久 期 大 于 負(fù) 債 久 期 時(shí) ， 就 會(huì) 產(chǎn) 生 凈 價(jià) 格 效 應(yīng) ， 即 利 率 變 化 對(duì) 債 券 價(jià) 格 的 影響 超 過(guò) 對(duì) 利 率 再 投 資 的 影 響 ； 債 券 組 合 久 期 小 于 負(fù) 債 久 期 時(shí) ， 就 會(huì) 產(chǎn) 生 凈 再 投 資 效 應(yīng) ， 即 利 率 變 化 對(duì) 利 率 再 投 資的 影 響 將 超 過(guò) 對(duì) 債 券 價(jià) 格 的 影 響 。 55 第 二 節(jié) 債

37、 券 交 易 策 略 2、債券投資組合主動(dòng)管理策略凈 價(jià) 格 效 應(yīng) 案 例 問(wèn) 題 ： 投 資 者 擁 有 期 限 5年 ， 面 值 1000元 ， 票 面 利 率 為 8%的 債 券 ， 每 年 支 付 一 次利 息 。 適 當(dāng) 貼 現(xiàn) 率 為 10%， 債 券 當(dāng) 前 市 場(chǎng) 價(jià) 格 為 924.18元 ， 可 計(jì) 算 得 到 久 期 為 4.28年 。 假定 投 資 者 負(fù) 債 期 限 為 4年 ， 負(fù) 債 的 現(xiàn) 值 為 924.18元 ， 并 且 于 4年 后 將 債 券 售 出 償 還 該 債 務(wù) 。投 資 者 4年 后 的 債 券 收 入 包 括 銷(xiāo) 售 價(jià) 格 、 利 息 及

38、 利 息 再 投 資 收 入 。 如 果 在 支 付 第 一 次 利 息前 利 率 降 到 8%或 升 到 12%， 新 的 利 率 在 將 來(lái) 保 持 不 變 。 因 為 組 合 久 期 大 于 負(fù) 債 久 期 ， 利 率變 化 會(huì) 產(chǎn) 生 凈 價(jià) 格 效 應(yīng) 。當(dāng) 利 率 維 持 10%水 平 不 變 ， 利 息 收 入 為 40.84， 債 券 價(jià)格 終 值 為 737.65；當(dāng) 利 率 降 至 8%時(shí) ， 利 息 收 入 降 為 31.15， 債 券 價(jià) 格 終 值為 793.83， 凈 價(jià) 格 效 應(yīng) 為 46.48； 價(jià) 格 漲 幅 大 于 利 率 降 幅 當(dāng) 利 率 升 至 12

39、%時(shí) ， 利 息 收 入 漲 為 51.39， 債 券 價(jià) 格 終值 為 686.36， 凈 價(jià) 格 效 應(yīng) 為 -40.75； 價(jià) 格 降 幅 大 于 利 率漲 幅如 果 預(yù) 測(cè) 利 率 要 下 跌 ， 可 投 資 于 久 期 超 過(guò) 負(fù) 債 久 期 的 債券 （ 價(jià) 格 漲 幅 大 于 利 息 收 入 跌 幅 ） ， 可 以 通 過(guò) 凈 價(jià) 格 效應(yīng) 獲 得 更 高 回 報(bào) ；如 果 預(yù) 測(cè) 利 率 要 上 升 ， 可 投 資 于 久 期 小 于 負(fù) 債 久 期 的 債券 （ 利 息 收 入 漲 幅 大 于 價(jià) 格 跌 幅 ） ， 可 以 通 過(guò) 凈 再 投 資效 應(yīng) 獲 得 更 高 回

40、報(bào) ； 56 第 二 節(jié) 債 券 交 易 策 略 2、債券投資組合主動(dòng)管理策略 （2）收益率曲線策略 替 代 期 限 分 析 方 法 的 一 種 特 殊 形 式 ， 該 方 法 是 貨 幣 市 場(chǎng) 基 金 經(jīng) 理 廣 泛 采 用 的 一 種方 法 。 收 益 率 曲 線 變 化 是 影 響 債 券 組 合 收 益 和 風(fēng) 險(xiǎn) 最 重 要 的 因 素 。 平 行 移 動(dòng) 扭 曲 變 化 駝 型 變 化 銀行間固定利率國(guó)債長(zhǎng)短期利差擴(kuò)大 第 二 節(jié) 債 券 交 易 策 略 2、債券投資組合主動(dòng)管理策略 （2）收益率曲線策略基于曲線變化組合策略 子 彈 型 策 略 將 投 資 組 合 中 的 債 券

41、 集 中 在 某 一 個(gè) 到 期 期 限 范 圍 內(nèi) ， 具 有 比 較 集中 的 久 期 ； 啞 鈴 型 策 略 將 投 資 組 合 中 債 券 的 到 期 期 限 集 中 在 兩 個(gè) 極 端 的 范 圍 內(nèi) ， 具 有 兩個(gè) 極 端 的 久 期 ； 梯 形 策 略 將 每 種 期 限 的 債 券 權(quán) 重 分 配 大 致 相 同 ， 具 有 分 配 均 勻 的 久 期 。 58 第 二 節(jié) 債 券 交 易 策 略 2、債券投資組合主動(dòng)管理策略 （3）期限策略建立在未來(lái)利率預(yù)測(cè)的基礎(chǔ)上 基 本 步 驟 ： (1)確 定 債 券 投 資 期 并 且 對(duì) 投 資 期 期 末 的 收 益 率 曲 線

42、 進(jìn) 行 預(yù) 測(cè) ， 同 時(shí) 也 要 對(duì) 投 資期 內(nèi) 收 益 率 曲 線 的 變 化 情 況 進(jìn) 行 預(yù) 測(cè) ； (2)確 定 在 該 投 資 期 內(nèi) 可 供 投 資 者 選 擇 的 各 種 債 券 組 合 ； (3） 計(jì) 算 各 種 債 券 組 合 在 投 資 期 內(nèi) 的 期 望 總 收 益 ， 并 選 擇 預(yù) 期 收 益 率 最 大 的 一 種債 券 組 合 。 債 券 組 合 期 初 價(jià) 值債 券 組 合 期 初 價(jià) 值預(yù) 期 債 券 組 合 期 末 價(jià) 值望 收 益 率債 券 組 合 持 有 期 內(nèi) 的 期 - 債 券 組 合 期 末 預(yù) 期 價(jià) 格利 息 的 利 息利 息 收 入預(yù)

43、 期 債 券 組 合 期 末 價(jià) 值 59 第 二 節(jié) 債 券 交 易 策 略 2、債券投資組合主動(dòng)管理策略 （3）期限策略建立在未來(lái)利率預(yù)測(cè)的基礎(chǔ)上 案 例 投 資 者 持 有 面 值 100元 ， 期 限 10年 ， 票 面 利 率 為 6%的 債 券 ， 按 年 支 付 利 息 。 當(dāng) 前 價(jià)格 是 77.73， 那 么 該 債 券 的 到 期 收 益 率 為 10%。 投 資 計(jì) 劃 持 有 期 限 為 5年 ， 現(xiàn) 在 需 要 預(yù) 測(cè) 未來(lái) 5年 持 有 債 券 的 總 收 益 率 。 5年 后 ， 債 券 的 剩 余 期 限 為 5年 。 該 投 資 者 預(yù) 計(jì) 5年 后 該 債

44、券 的到 期 收 益 率 為 9%， 在 這 5年 的 債 券 持 有 期 內(nèi) 所 得 的 利 息 可 以 投 資 與 短 期 債 券 ， 短 期 債 券 的預(yù) 期 收 益 率 為 4.5%。 53.21)045.01( 65 41 t t利 息 的 利 息利 息 收 入年 后 利 息 總 收 入 33.88%91 100%)91( 65 51 5t t年 末 債 券 預(yù) 測(cè) 價(jià) 格 %34.4173.77 77.73-53.2133.885 年 內(nèi) 預(yù) 期 總 回 報(bào) 率 60 第 二 節(jié) 債 券 交 易 策 略 2、債券投資組合主動(dòng)管理策略 （3）期限策略建立在未來(lái)利率預(yù)測(cè)的基礎(chǔ)上 案 例

45、 如 果 5年 內(nèi) 利 率 維 持 10%不 變 ， 則 5年 后 的 債 券 價(jià) 格 為 84.84；由 此 可 見(jiàn) ， 債 券 價(jià) 格 由 77.73到 88.33， 由 兩 部 分 組 成 ：一 是 時(shí) 間 因 素 84.84-77.73=7.11；二 是 收 益 率 變 化 因 素 88.33-84.84=3.49； 61 第 二 節(jié) 債 券 交 易 策 略 2、債券投資組合主動(dòng)管理策略 （4）或有免疫策略 介 于 消 極 策 略 和 積 極 策 略 之 間 ， 其 思 想 是 債 券 組 合 的 管 理 者 可 以 實(shí) 施 積 極 的 組 合 管理 策 略 ， 當(dāng) 市 場(chǎng) 表 現(xiàn) 不

46、 好 、 債 券 組 合 可 接 受 的 最 低 回 報(bào) 率 的 實(shí) 現(xiàn) 收 到 威 脅 時(shí) ， 債 券 組 合 管理 者 才 必 須 實(shí) 施 消 極 的 管 理 策 略 。 在 這 個(gè) 時(shí) 點(diǎn) 上 （ 即 觸 發(fā) 點(diǎn) ） ， 債 券 組 合 的 管 理 者 實(shí) 施 了免 疫 策 略 ， 在 剩 余 期 限 內(nèi) ， 債 券 投 資 組 合 的 收 益 率 被 鎖 定 在 既 定 的 水 平 上 。 62 第 三 節(jié) 債 券 交 易 績(jī) 效 評(píng) 估 與 風(fēng) 險(xiǎn) 管 理 1、債券交易績(jī)效度量與評(píng)價(jià) (1)績(jī)效度量指標(biāo)與方法 (2)債券擇時(shí)能力評(píng)價(jià) (3)多因素績(jī)效評(píng)價(jià)模型 2、債券交易風(fēng)險(xiǎn)管理 (

47、1)風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別 (2)風(fēng)險(xiǎn)度量 (3)風(fēng)險(xiǎn)管理 63 第 三 節(jié) 債 券 交 易 績(jī) 效 評(píng) 估 與 風(fēng) 險(xiǎn) 管 理 1、債券交易績(jī)效度量與評(píng)價(jià)(1)績(jī)效度量指標(biāo)與方法 簡(jiǎn) 單 的 收 益 率 評(píng) 價(jià) 法 ： 風(fēng) 險(xiǎn) 調(diào) 整 后 收 益 法 ： 特 雷 諾 (Treynor)、 夏 普 (Sharpe)、 詹 森 (Jensen) 信 息 比 率 (Appraisal Ratio) 、 VaR、 RAROC 64 第 三 節(jié) 債 券 交 易 績(jī) 效 評(píng) 估 與 風(fēng) 險(xiǎn) 管 理 1、債券交易績(jī)效度量與評(píng)價(jià)(2)債券擇時(shí)能力評(píng)價(jià)T-M模 型H-M模 型C-L模 型 法 瑪 模 型 擇 時(shí) 能 力 指

48、 標(biāo)競(jìng) 選 擇 回 報(bào) 率 經(jīng) 理 人 風(fēng) 險(xiǎn)多 樣 化 回 報(bào) 率 投 資 者 風(fēng) 險(xiǎn) 65 第 三 節(jié) 債 券 交 易 績(jī) 效 評(píng) 估 與 風(fēng) 險(xiǎn) 管 理 1、債券交易績(jī)效度量與評(píng)價(jià)(3)多因素績(jī)效評(píng)價(jià)模型T-M三 因 子 模 型四 因 子 模 型 GT-Measure模 型 市 場(chǎng) 因 子 規(guī) 模 因 子 賬 面 -市 場(chǎng) 價(jià) 值 因 子動(dòng) 態(tài) 策 略 因 子投 資 組 合 權(quán) 重 66 第 三 節(jié) 債 券 交 易 績(jī) 效 評(píng) 估 與 風(fēng) 險(xiǎn) 管 理 2、債券交易風(fēng)險(xiǎn)管理(1)風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別系 統(tǒng) 風(fēng) 險(xiǎn) 政 策 風(fēng) 險(xiǎn) 、 稅 收 風(fēng) 險(xiǎn) 、 利 率 風(fēng) 險(xiǎn) 、 通 貨 膨 脹 風(fēng) 險(xiǎn)非 系

49、 統(tǒng) 風(fēng) 險(xiǎn) 信 用 風(fēng) 險(xiǎn) 、 回 收 風(fēng) 險(xiǎn) 、 再 投 資 風(fēng) 險(xiǎn) 、 轉(zhuǎn) 讓 風(fēng) 險(xiǎn) 、 可 轉(zhuǎn) 換 風(fēng) 險(xiǎn) 67 第 三 節(jié) 債 券 交 易 績(jī) 效 評(píng) 估 與 風(fēng) 險(xiǎn) 管 理 2、債券交易風(fēng)險(xiǎn)管理(2)風(fēng)險(xiǎn)度量 風(fēng) 險(xiǎn) 度 量 大 致 分 為 兩 大 類(lèi) ： 一 類(lèi) 是 度 量 風(fēng) 險(xiǎn) 與 某 一 目 標(biāo) 值 之 間 的 離 散 程 度 ； 另 一 類(lèi) 是度 量 為 了 彌 補(bǔ) 潛 在 損 失 所 需 準(zhǔn) 備 的 資 本 活 風(fēng) 險(xiǎn) 溢 價(jià) 。 第 一 類(lèi) 風(fēng) 險(xiǎn) 度 量 的 典 型 代 表 就 是 Markwitz(1952)提 出 的 “ 均 值 -方 差 ” 分 析 框 架

50、的 資產(chǎn) 組 合 選 擇 理 論 。 第 二 類(lèi) 的 典 型 代 表 就 是 廣 泛 應(yīng) 用 于 金 融 領(lǐng) 域 的 VaR技 術(shù) 。 案 例 ： 下 偏 矩 風(fēng) 險(xiǎn) 度 量 68 第 三 節(jié) 債 券 交 易 績(jī) 效 評(píng) 估 與 風(fēng) 險(xiǎn) 管 理 2、債券交易風(fēng)險(xiǎn)管理(3)風(fēng)險(xiǎn)管理 根 據(jù) 風(fēng) 險(xiǎn) 評(píng) 價(jià) 結(jié) 果 ， 選 擇 最 佳 風(fēng) 險(xiǎn) 管 理 技 術(shù) 以 實(shí) 現(xiàn) 管 理 目 標(biāo) 的 過(guò) 程 。 包 括 ： 風(fēng) 險(xiǎn) 回 避 預(yù) 防 并 控 制 損 失 風(fēng) 險(xiǎn) 留 存 風(fēng) 險(xiǎn) 轉(zhuǎn) 移 （ 保 險(xiǎn) 、 套 期 保 值 ） 69 第 四 節(jié) 國(guó) 內(nèi) 債 券 交 易 現(xiàn) 狀 1、債券交易市場(chǎng)發(fā)展現(xiàn)狀

51、2、債券交易參與群體分析3、債券交易組合可選工具4、存在的主要問(wèn)題 70 第 四 節(jié) 國(guó) 內(nèi) 債 券 交 易 現(xiàn) 狀 1、債券交易市場(chǎng)發(fā)展現(xiàn)狀市場(chǎng)分割 71 第 四 節(jié) 國(guó) 內(nèi) 債 券 交 易 現(xiàn) 狀 1、債券交易市場(chǎng)發(fā)展現(xiàn)狀總體特征 總 體 發(fā) 展 規(guī) 模 迅 速 擴(kuò) 大 ； 公 司 信 用 債 發(fā) 展 迅 速 ； 債 券 市 場(chǎng) 交 易 量 和 流 動(dòng) 性 明 顯 提 高 ； 銀 行 間 市 場(chǎng) 是 我 國(guó) 最 大 的 債 券 流 通 交 易 平 臺(tái) ； 一 級(jí) 市 場(chǎng) 國(guó) 債 和 金 融 債 發(fā) 行 量 遠(yuǎn) 大 于 企 業(yè) 債 和 金 融 債 等 期 他 權(quán) 重 的 發(fā) 行 規(guī) 模 ；

52、72 第 四 節(jié) 國(guó) 內(nèi) 債 券 交 易 現(xiàn) 狀 2、債券交易參與群體分析我 國(guó) 商 業(yè) 銀 行 持 有 各 種 債 券 的 比 例 美 國(guó) 國(guó) 債 市 場(chǎng) 投 資 者 分 布 國(guó) 內(nèi) 債 券 市 場(chǎng) 投 資 者 結(jié) 構(gòu) 嚴(yán) 重 失 衡 73 第 四 節(jié) 國(guó) 內(nèi) 債 券 交 易 現(xiàn) 狀 3、債券交易組合可選工具貨 幣 市 場(chǎng) 工 具 一 年 內(nèi) 到 期 ， 預(yù) 期 收 益 率 不 高 ， 風(fēng) 險(xiǎn) 低 ， 易 變 現(xiàn) ； 主 要 包 括 ： 短 期 國(guó) 庫(kù) 券 、 到 期 日 在 一 年 以 內(nèi) 的 中 長(zhǎng) 期 國(guó) 債 、 公 司 債 、 央 行 票 據(jù) 、 回 購(gòu)協(xié) 議 、 銀 行 承 兌 票

53、 據(jù) 和 商 業(yè) 票 據(jù) 。資 本 市 場(chǎng) 工 具 到 期 日 超 過(guò) 一 年 ， 預(yù) 期 收 益 較 高 ， 風(fēng) 險(xiǎn) 較 大 ， 不 易 變 現(xiàn) ； 主 要 包 括 ： 到 期 日 在 一 年 以 上 的 中 長(zhǎng) 期 國(guó) 券 、 金 融 債 和 公 司 債 。 74 第 四 節(jié) 國(guó) 內(nèi) 債 券 交 易 現(xiàn) 狀 3、債券交易組合可選工具常 見(jiàn) 的 投 資 策 略 以 某 債 券 基 金 為 例 利 率 預(yù) 期 策 略 確 立 ” 目 標(biāo) 久 期 “ ， 綜 合 分 析 宏 觀 、 財(cái) 政 、 貨 幣 等 因 素 可 能 的 變 化 ， 利 用 情 景 分 析 模擬 利 率 變 化 的 各 種

54、情 形 。 類(lèi) 屬 配 置 策 略 決 定 債 券 組 合 在 不 同 風(fēng) 險(xiǎn) 類(lèi) 屬 資 產(chǎn) 之 間 的 分 配 比 例 和 債 券 的 期 限 配 置 ， 如 政 府 債 券 、企 業(yè) 債 和 貨 幣 資 產(chǎn) 之 間 的 分 配 比 例 。 信 用 利 差 策 略 綜 合 評(píng) 估 信 用 主 體 風(fēng) 險(xiǎn) ， 確 定 信 用 風(fēng) 險(xiǎn) 利 差 ， 有 效 管 理 信 用 債 整 體 風(fēng) 險(xiǎn) 。 敏 感 度 指 標(biāo) 策 略 建 立 債 券 組 合 敏 感 度 指 標(biāo) ， 進(jìn) 行 市 場(chǎng) 風(fēng) 險(xiǎn) 控 制 ； 套 利 交 易 策 略 跨 市 場(chǎng) 債 券 套 利 ， 通 過(guò) 在 交 易 所 市 場(chǎng) 和

55、 銀 行 家 愛(ài) 你 市 場(chǎng) 同 時(shí) 買(mǎi) 賣(mài) 在 兩 市 托 管 的 債 券 ，或 者 在 兩 市 之 間 買(mǎi) 賣(mài) 到 期 期 限 相 同 但 收 益 率 不 同 的 債 券 ， 獲 取 利 差 收 益 ； 回 購(gòu) 套 利 ， 主 要 包 括 回 購(gòu) 跨 市 套 利 、 回 購(gòu) 與 現(xiàn) 券 套 利 以 及 不 同 回 購(gòu) 期 限 之 間 的 套 利 ，主 要 方 法 有 正 回 購(gòu) 杠 桿 操 作 、 逆 回 購(gòu) 賣(mài) 空 操 作 等 ； 75 第 四 節(jié) 國(guó) 內(nèi) 債 券 交 易 現(xiàn) 狀 4、存在的主要問(wèn)題常 見(jiàn) 的 投 資 策 略 以 某 債 券 基 金 為 例 市 場(chǎng) 交 易 主 體 單 一

56、 ， 兩 個(gè) 市 場(chǎng) 分 割 。 交 投 活 躍 的 銀 行 間 市 場(chǎng) 參 與 主 體 多 是 金 融 機(jī) 構(gòu) ， 非 金 融 機(jī) 構(gòu) 難 以 融 入 該 市 場(chǎng) 。 同 時(shí) ，銀 行 間 和 交 易 所 市 場(chǎng) 的 分 割 不 利 于 形 成 統(tǒng) 一 的 市 場(chǎng) 和 利 率 ； 債 券 品 種 結(jié) 構(gòu) 不 合 理 ， 企 業(yè) 直 接 融 資 市 場(chǎng) 極 不 平 衡 。 國(guó) 債 、 金 融 債 比 重 較 大 ， 企 業(yè) 債 比 重 較 小 。 交 易 工 具 單 一 。 券 種 單 一 、 券 種 期 限 單 一 。 債 券 市 場(chǎng) 流 動(dòng) 性 差 ， 沒(méi) 有 形 成 合 理 的 收 益

57、率 曲 線 。 76 第 五 節(jié) 一 個(gè) 債 券 交 易 策 略 的 生 成 過(guò) 程 1、債券債券投組目標(biāo)設(shè)定與限制條件2、債券投組中債券標(biāo)的的篩選3、債券投組初步設(shè)定4、通過(guò)債券投組風(fēng)險(xiǎn)和收益分析完善投組5、債券投組歷史表現(xiàn)考察6、基于未來(lái)變化模擬債券投組走勢(shì)7、4-6往復(fù)優(yōu)化 77 第 五 節(jié) 一 個(gè) 債 券 交 易 策 略 的 生 成 過(guò) 程 1、債券債券投組目標(biāo)設(shè)定與限制條件 基 于 交 易 所 和 銀 行 間 市 場(chǎng) 的 流 動(dòng) 性 風(fēng) 險(xiǎn) 不 同 ， 我 們 設(shè) 立 分 配 比 率 的 條 件 限 制 ， 設(shè) 定 交 易 所 投資 金 額 占 bw 、 而 銀 行 間 投 資 金

58、額 占 ew 。 同 時(shí) 設(shè) 定 投 組 到 期 收 益 率 不 低 于 pR ， 各 個(gè) 債 券 投資 比 例 上 限 w ， 投 組 久 期 pD ， 券 種 選 擇 國(guó) 債 GB 、 金 融 債 FB、 企 業(yè) 債 EB等 。 peepbbp DwDwD peepbbp PwPwP 78 第 五 節(jié) 一 個(gè) 債 券 交 易 策 略 的 生 成 過(guò) 程 2、債券投組中債券標(biāo)的的篩選 79 第 五 節(jié) 一 個(gè) 債 券 交 易 策 略 的 生 成 過(guò) 程 3、債券投組初步設(shè)定 80 第 五 節(jié) 一 個(gè) 債 券 交 易 策 略 的 生 成 過(guò) 程 4、通過(guò)債券投組風(fēng)險(xiǎn)和收益分析完善投組 81 第

59、 五 節(jié) 一 個(gè) 債 券 交 易 策 略 的 生 成 過(guò) 程 5、債券投組歷史表現(xiàn)考察 82 第 五 節(jié) 一 個(gè) 債 券 交 易 策 略 的 生 成 過(guò) 程 6、基于未來(lái)變化模擬債券投組走勢(shì) 83 第 五 節(jié) 一 個(gè) 債 券 交 易 策 略 的 生 成 過(guò) 程 7、4-6往復(fù)優(yōu)化 第 四 部 分 案 例 解 析 第一節(jié) 銀行第二節(jié) 保險(xiǎn)第三節(jié) 基金第四節(jié) 投資公司 84 85 第 一 節(jié) 銀 行 86 第 一 節(jié) 銀 行 87 第 一 節(jié) 銀 行 88 第 二 節(jié) 保 險(xiǎn) 資產(chǎn)以持有目的分類(lèi) 89 第 二 節(jié) 保 險(xiǎn) 90 第 三 節(jié) 基 金 某債券型投資基金 91 第 四 節(jié) 投 資 公 司 92 第 四 節(jié) 投 資 公 司 93 第 四 節(jié) 投 資 公 司 94 第 四 節(jié) 投 資 公 司 數(shù) 據(jù) 創(chuàng) 造 價(jià) 值 誠(chéng) 信 贏 得 尊 重謝 謝 ！ 95