《國(guó)際金融學(xué)》課程教案.ppt

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1、國(guó) 際 金 融 學(xué),International Finance,山東財(cái)政學(xué)院金融學(xué)院 2011年3月,第一章 開(kāi)放經(jīng)濟(jì)下的國(guó)民收入賬戶(hù)和 國(guó)際收支賬戶(hù) 第二章 開(kāi)放經(jīng)濟(jì)下的國(guó)際金融活動(dòng) 第三章 開(kāi)放經(jīng)濟(jì)下的商品市場(chǎng)、 貨幣市場(chǎng)與經(jīng)常賬戶(hù) 第四章 開(kāi)放經(jīng)濟(jì)下的國(guó)際資金流動(dòng) 第五章 匯率決定理論（上） 第六章 匯率決定理論（下） 第七章 開(kāi)放經(jīng)濟(jì)下的政策目標(biāo)與工具,課程結(jié)構(gòu),第八章 開(kāi)放經(jīng)濟(jì)下的財(cái)政、貨幣政策 第九章 開(kāi)放經(jīng)濟(jì)下的匯率政策 第十章 開(kāi)放經(jīng)濟(jì)下的直接管制政策 第十一章 開(kāi)放經(jīng)濟(jì)下的其他政策 第十二章 政策的國(guó)際協(xié)調(diào) 第十三章 國(guó)際協(xié)調(diào)的制度安排： 國(guó)際貨幣體

2、系 第十四章 國(guó)際協(xié)調(diào)的區(qū)域?qū)嵺`： 歐洲貨幣體系,課程結(jié)構(gòu),第一章 開(kāi)放經(jīng)濟(jì)下的國(guó)民收入賬戶(hù)和國(guó)際收支賬戶(hù),第一節(jié) 國(guó)民收入賬戶(hù)與國(guó)際收支賬戶(hù),一、開(kāi)放經(jīng)濟(jì)下的國(guó)民收入賬戶(hù) （一）開(kāi)放經(jīng)濟(jì)下的國(guó)民收入等式 封閉經(jīng)濟(jì)下的國(guó)民收入等式： C+I+GYC+S+T,（二）開(kāi)放經(jīng)濟(jì)下的國(guó)民收入 國(guó)民收入的兩種衡量方式：國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）和國(guó)民生產(chǎn)總值（GNP） 兩者關(guān)系： GNP =GDP+NFP 經(jīng)常賬戶(hù)余額即國(guó)民收入中因?yàn)榻?jīng)濟(jì)開(kāi)放而得自外國(guó)的部分，由貿(mào)易賬戶(hù)余額（TB）與從外國(guó)取得的凈要素收入兩者之和構(gòu)成。 CA=TB+NFP,（三）經(jīng)常賬戶(hù)的宏觀經(jīng)濟(jì)分析 1

3、經(jīng)常賬戶(hù)與進(jìn)出口貿(mào)易 CA=X-M 2經(jīng)常賬戶(hù)與國(guó)內(nèi)吸收 CA=Y-A 3經(jīng)常賬戶(hù)與國(guó)際收支頭寸 CA=NIIP-NIIP-1 4經(jīng)常賬戶(hù)與儲(chǔ)蓄、投資 CA=S-I,,二、開(kāi)放經(jīng)濟(jì)下的國(guó)際收支賬戶(hù) （一）國(guó)際收支的概念 1概念：國(guó)際收支是一國(guó)居民與外國(guó)居民在一定時(shí)期內(nèi)各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)交易的貨幣價(jià)值總和。 2含義： （1）國(guó)際收支是一個(gè)流量概念（時(shí)段）。 （2）國(guó)際收支反映的內(nèi)容是以貨幣記錄的交易。 （3）國(guó)際收支記錄的是一國(guó)居民與非居民之間的交易。,（二）國(guó)際收支賬戶(hù)的基本原理 1賬戶(hù)設(shè)置： （1）經(jīng)常賬戶(hù) （2）資本與金融賬戶(hù) （3）錯(cuò)誤與遺漏賬戶(hù),2記賬規(guī)則：復(fù)式記

4、賬法 按照復(fù)式簿記的記賬方法編制：即每筆交易都是由兩筆價(jià)值相等、方向相反的賬目表示。借方表示資產(chǎn)（資源）持有量的增加和負(fù)債減少，貸方表示資產(chǎn)（資源）持有量的減少和負(fù)債增加。,3.記賬實(shí)例：,1、甲國(guó)企業(yè)出口價(jià)值100萬(wàn)美元的設(shè)備，該企業(yè)在海外銀行的存款相應(yīng)增加； 2、甲國(guó)居民到外國(guó)旅游花銷(xiāo)30萬(wàn)美元，該費(fèi)用從該居民的海外存款中扣除； 3、甲國(guó)企業(yè)在海外投資所得利潤(rùn)150萬(wàn)美元，其中，75萬(wàn)用于當(dāng)?shù)卦偻顿Y，50萬(wàn)購(gòu)買(mǎi)當(dāng)?shù)厣唐愤\(yùn)回國(guó)內(nèi)，25萬(wàn)結(jié)售給政府換取本幣； 4、甲國(guó)政府動(dòng)用40萬(wàn)美元儲(chǔ)備向國(guó)外提供無(wú)償援助，另提供相當(dāng)于60萬(wàn)美元的糧食藥品援助。,（三）國(guó)際收支賬戶(hù)分析 1貿(mào)易賬戶(hù)余額

5、 2經(jīng)常賬戶(hù)余額 3資本與金融賬戶(hù)余額 4錯(cuò)誤與遺漏賬戶(hù)余額,錯(cuò)誤與遺漏項(xiàng),第二章 開(kāi)放經(jīng)濟(jì)下的國(guó)際金融活動(dòng),一、外匯的定義 外匯是指以外國(guó)貨幣表示的、能用來(lái)清算國(guó)際收支差額的資產(chǎn)。例如，外國(guó)貨幣、外幣支付憑證、外幣有價(jià)證券、特別提款權(quán)、其他外匯資產(chǎn)。 二、外匯的本質(zhì)與特征 （一）本質(zhì)：對(duì)外國(guó)商品和勞務(wù)的要求權(quán)。 （二）特征：自由兌換性、普遍接受性、可償性。,,第一節(jié) 外 匯,三、外匯市場(chǎng)概述 外匯市場(chǎng)是從事外匯買(mǎi)賣(mài)或兌換的場(chǎng)所， 或是各種不同貨幣彼此進(jìn)行交換的場(chǎng)所。 主要有兩類(lèi)外匯買(mǎi)賣(mài)： 本幣與外幣之間的買(mǎi)賣(mài) 外幣與外幣之間的買(mǎi)賣(mài) 四、外匯市場(chǎng)的組織形態(tài) 有形市場(chǎng) 外匯交易所 無(wú)形市場(chǎng)

6、 表現(xiàn)為電話(huà)、電報(bào)、電傳和計(jì)算 機(jī)終端等各種遠(yuǎn)程通訊工具構(gòu)成的交易網(wǎng)絡(luò) 目前的外匯市場(chǎng)是一個(gè)全球性的24小時(shí)不間斷的外匯交易。,五、外匯市場(chǎng)的構(gòu)成 外匯市場(chǎng)上的參與者主要有：外匯銀行、外匯經(jīng)紀(jì)人、顧客和中央銀行。 外匯市場(chǎng)的交易分三個(gè)層次： 銀行和顧客之間的外匯交易 銀行同業(yè)間的外匯交易 銀行與中央銀行之間的外匯交易,第二節(jié) 匯 率,一、匯率的概念 1、概念：匯率是指以一種貨幣表示的另一種 貨幣的相對(duì)價(jià)格。 2、標(biāo)價(jià)法： 直接標(biāo)價(jià)法 間接標(biāo)價(jià)法 美元標(biāo)價(jià)法 目的：簡(jiǎn)化報(bào)價(jià)程序；廣泛比較各種貨 幣的匯價(jià),,,二、匯率的種類(lèi) （一）基本匯率與套

7、算匯率（Cross Rate） （二）買(mǎi)入?yún)R率、賣(mài)出匯率和中間匯率 買(mǎi)入?yún)R率（Bid Rate） 賣(mài)出匯率（Offer Rate） 中間匯率,例： 巴黎：USD1FRF7.2785-7.2895 倫敦：GBP1USD1.4405-1.4420,例： 巴黎：USD1FRF7.2785-895 倫敦：GBP1USD1.4405-20,例二： USD1CNY8.2700-10 GBP1USD1.7800-10 GBP1CNY？ （8.27001.7800-8.27101.7810）,例一：USD1CNY8.270010USD1HKD7.800010HKD1CNY？（8.2700/7.80108.27

8、10/7.8000）,標(biāo)價(jià)方法相同時(shí)，交叉相除 標(biāo)價(jià)方法不同時(shí)，同向相乘,（三）即期匯率和遠(yuǎn)期匯率 1、即期匯率/現(xiàn)匯匯率（Spot Rate） 2、遠(yuǎn)期匯率/期匯匯率（Forward Rate） 直接報(bào)價(jià) （日本、瑞士等） 遠(yuǎn)期差價(jià)（掉期率報(bào)價(jià)） （英、美、德、法等） （1）升水（At Premium） （2）貼水（At Discount） （3）平價(jià)（At Par）,在實(shí)務(wù)中，銀行報(bào)出的遠(yuǎn)期差價(jià)用點(diǎn)數(shù)表述，每點(diǎn)萬(wàn)分之一（日元為百分之一）。 銀行直接報(bào)出即期匯率，再報(bào)出遠(yuǎn)期差價(jià)，遠(yuǎn)期匯率由交易者自己計(jì)算。即： 直接標(biāo)價(jià)法下： 遠(yuǎn)期匯率即期匯率升水（貼水） 間接標(biāo)價(jià)法下： 遠(yuǎn)期匯率即期匯

9、率升水（貼水） ？如果區(qū)分買(mǎi)入價(jià)和賣(mài)出價(jià)怎么辦？如果只報(bào)出差價(jià)，不標(biāo)出升貼水怎么辦？如果只報(bào)出匯率，不說(shuō)明標(biāo)價(jià)方法怎么辦？ 例如，銀行報(bào)出的美元和歐元的報(bào)價(jià)為： USD1EUR0.9917-22 一個(gè)月掉期率為34/25 三個(gè)月掉期率為20/45 美元和歐元的一月期和三月期遠(yuǎn)期匯率分別是多少？ 左低右高，往上加 左高右低，往下減,（四）名義匯率、實(shí)際匯率和有效匯率 1、名義匯率和實(shí)際匯率 實(shí)際匯率是經(jīng)兩國(guó)價(jià)格水平調(diào)整后的匯率： ReP*/P (R為實(shí)際匯率，e為名義匯率) 2、有效匯率 有效匯率是一種加權(quán)平均匯率，或稱(chēng)匯率指數(shù)。,（五）電匯匯率、信

10、匯匯率和票匯匯率 （六）官方匯率和市場(chǎng)匯率 （七）固定匯率和浮動(dòng)匯率,一、即期外匯交易 二、遠(yuǎn)期外匯交易 遠(yuǎn)期交易的目的主要有兩個(gè)：,三、外匯市場(chǎng)上的交易活動(dòng),套期保值（Hedging） 投機(jī),是指賣(mài)出或買(mǎi)入金額等于一筆外幣資產(chǎn)或負(fù)債的外匯，使這筆外幣資產(chǎn)或負(fù)債以本幣表示的價(jià)值避免遭受匯率變動(dòng)的影響。 如：進(jìn)出口商和資金借貸者為避免匯率風(fēng)險(xiǎn)而進(jìn)行遠(yuǎn)期買(mǎi)賣(mài)；外匯銀行為平衡期匯頭寸而進(jìn)行遠(yuǎn)期買(mǎi)賣(mài)。,投機(jī)者為謀取匯率變動(dòng)的差價(jià)進(jìn)行遠(yuǎn)期交易。,三、掉期外匯交易 將貨幣相同、金額相同、方向相反、交割期限不同的兩筆或兩筆以上的交易結(jié)合起來(lái)進(jìn)行。 四、套匯交易（Arbitrage） 指利用同一時(shí)刻不同外匯

11、市場(chǎng)上的匯率差異，通過(guò)買(mǎi)進(jìn)和賣(mài)出外匯而賺取利潤(rùn)的行為。,（一）直接套匯 紐約：USD100DEM190.7500 法蘭克福：USD1DEM1.9100 套匯者同時(shí)在紐約賣(mài)馬克、在法蘭克福賣(mài)美元，則套匯者每1美元就可以獲取匯差收益0.0025馬克的利潤(rùn)。,（二）間接套匯 紐約：USD100FRF500.0000 巴黎：GBP1FRF8.5400 倫敦：GBP1USD1.7200 套匯者如果同時(shí)在紐約拿美元買(mǎi)法郎，在巴黎賣(mài)法郎、買(mǎi)英鎊，在倫敦買(mǎi)美元、賣(mài)英鎊，則套匯者每最初的1美元就可以收回1.007美元。,判斷方法： 統(tǒng)一標(biāo)價(jià)方法，并把被表示貨幣的單位統(tǒng)一成1； 將三個(gè)匯率相乘，如果不等于1，說(shuō)明

12、有套匯機(jī)會(huì)； 根據(jù)乘積大于1還是小于1，來(lái)判斷買(mǎi)賣(mài)方向。 紐約： USD1FRF5.0000 巴黎： FRF1GBP1/8.5400 倫敦： GBP1USD1.7200 5/8.541.72=1.007,假設(shè)：紐約：USD1=DEM1.670020 法蘭克福:GBP1=DEM2.850000 倫敦:GBP1=USD1.750010 某投資者有100萬(wàn)美元閑資,據(jù)此行情可否套匯?如何操作?結(jié)果如何？,五、套利交易 六、投機(jī)交易 即期投機(jī) 遠(yuǎn)期投機(jī),遠(yuǎn)期投機(jī)是基于預(yù)期未來(lái)某一時(shí)點(diǎn)的現(xiàn)匯匯率與目前的期匯匯率的不同而進(jìn)行期匯交易的。,即期投機(jī)指外匯經(jīng)營(yíng)者根據(jù)自己對(duì)匯率的預(yù)測(cè)，買(mǎi)進(jìn)或賣(mài)出

13、某種現(xiàn)匯，希望從匯率變動(dòng)中賺取利潤(rùn)的行為。,第三節(jié)歐洲貨幣市場(chǎng)上的國(guó)際金融活動(dòng),一、歐洲貨幣市場(chǎng)的概念 歐洲貨幣市場(chǎng)是指在貨幣發(fā)行國(guó)境外進(jìn)行的該國(guó)貨幣存儲(chǔ)與貸放的市場(chǎng)。根據(jù)營(yíng)運(yùn)特點(diǎn)，歐洲貨幣市場(chǎng)可以分為：,二、歐洲貨幣市場(chǎng)的形成和發(fā)展 （一）歐洲美元市場(chǎng)的出現(xiàn)（東西方冷戰(zhàn)） （二）歐洲美元市場(chǎng)的發(fā)展 1958年后，美國(guó)國(guó)際收支開(kāi)始出現(xiàn)赤字，美元資金大量流出國(guó)外； 美國(guó)對(duì)資本流出的限制，進(jìn)一步刺激了歐洲美元市場(chǎng)的發(fā)展。 1970年代后石油危機(jī)大大促進(jìn)了歐洲美元市場(chǎng)的發(fā)展； 60年代后，這一市場(chǎng)上交易的貨幣不再局限于美元，馬克、瑞士法郎等也出現(xiàn)在市場(chǎng)上。 這一市場(chǎng)的地理位置也擴(kuò)大了，在亞洲的新加

14、坡、香港等地也出現(xiàn)了對(duì)美元、馬克等貨幣的借貸。,三、歐洲貨幣市場(chǎng)的優(yōu)勢(shì) 這一市場(chǎng)沒(méi)有存款準(zhǔn)備金及利率上限等管制與限制； 這一市場(chǎng)在很大程度上是銀行同業(yè)市場(chǎng)，交易數(shù)額大，手續(xù)費(fèi)及其他各項(xiàng)服務(wù)性費(fèi)用成本較低； 這一市場(chǎng)上的貸款客戶(hù)通常都是大公司或政府機(jī)構(gòu)，信譽(yù)很高，貸款的風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較低； 這一市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格外激烈，競(jìng)爭(zhēng)因素也會(huì)降低費(fèi)用； 這一市場(chǎng)因管制少而創(chuàng)新活動(dòng)發(fā)展更快，降低市場(chǎng)參與者的交易成本。,第四節(jié) 國(guó)際金融市場(chǎng)創(chuàng)新,一、金融創(chuàng)新的含義 金融創(chuàng)新包括新的市場(chǎng)、新的金融工具、新的交易技術(shù)等。 金融創(chuàng)新就是把金融工具原有的收益、風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性、數(shù)額和期限等方面的特性予以分解，然后重新安排組合。 二、金

15、融創(chuàng)新的原因 20世紀(jì)70年代以來(lái)國(guó)際金融市場(chǎng)利率、匯率、主要西方國(guó)家國(guó)內(nèi)物價(jià)等動(dòng)蕩不安，導(dǎo)致金融資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)不已； 信息、通訊技術(shù)的迅速發(fā)展和廣泛應(yīng)用； 各主要西方國(guó)家放松管制、競(jìng)爭(zhēng)加劇等。,三、金融衍生工具 （一）遠(yuǎn)期類(lèi)合約 1.遠(yuǎn)期合約 2.期貨交易 期貨合同到期后需要實(shí)際交割資產(chǎn)的現(xiàn)象很少見(jiàn)，通常不到合同金額的3，絕大多數(shù)交易都是在合同到期之前采用對(duì)沖交易的方式，或采用到期買(mǎi)賣(mài)雙方相互劃撥資金頭寸的方式來(lái)結(jié)算。因?yàn)橘I(mǎi)賣(mài)雙方一般是利用期貨市場(chǎng)分散風(fēng)險(xiǎn)或投機(jī)的。 金融期貨交易的類(lèi)型主要有外國(guó)貨幣期貨、利率期貨、股指期貨和黃金期貨。 3.互換交易,（二）期權(quán)類(lèi)合約 1.期權(quán) 期權(quán)合同是

16、在未來(lái)某時(shí)期行使合同按協(xié)議價(jià)格買(mǎi)賣(mài)金融工具的權(quán)利而非義務(wù)的契約。 買(mǎi)權(quán)（看漲期權(quán)，Call Option），是指在約定的未來(lái)時(shí)間按協(xié)定價(jià)格購(gòu)買(mǎi)若干標(biāo)準(zhǔn)單位金融工具的權(quán)利；賣(mài)權(quán)（看跌期權(quán)，Put Option），是指在約定的未來(lái)時(shí)間按協(xié)定價(jià)格賣(mài)出若干標(biāo)準(zhǔn)單位金融工具的權(quán)利。無(wú)論是買(mǎi)權(quán)還是賣(mài)權(quán)，合約的買(mǎi)方都要付出期權(quán)費(fèi)（即期權(quán)價(jià)格）。 2.利率上限與下限 3.票據(jù)發(fā)行便利,例一：貨幣期權(quán)合同的使用 1.利用買(mǎi)權(quán)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的例子： 基礎(chǔ)交易貨幣：德國(guó)馬克 合同規(guī)模：DEM250000（625004） 合同期限：2個(gè)月 協(xié)定價(jià)格：USD0.60/DEM 期權(quán)價(jià)格：每馬克2美分（USD5000）,如果：

17、即期匯率為USD0.58/DEM，不行使，損失5000美元 即期匯率為USD0.60/DEM，不行使，損失5000美元 即期匯率為USD0.62/DEM，行使，收支相抵 即期匯率為USD0.64/DEM，行使，收益5000美元,例二：利用期權(quán)合同投機(jī) 某股票的當(dāng)前價(jià)格是94美元，以該股票為標(biāo)的，協(xié) 議價(jià)格為95美元三個(gè)月買(mǎi)權(quán)的當(dāng)前售價(jià)為4.7美元。某投 資者認(rèn)為股票價(jià)格將會(huì)上升，他有兩個(gè)投資策略可供選 擇，買(mǎi)入100股股票，或者買(mǎi)入20份買(mǎi)權(quán)，擁有以協(xié)議價(jià) 格買(mǎi)入2000股股票的權(quán)利，投資額均為9400美元。 你會(huì)提供什么樣的建議？股票價(jià)格上升到多少時(shí)期 權(quán)投資策略盈利更多？,例三：貨幣互換

18、 A、B公司分別可以發(fā)行美元和瑞士法郎面值的7年期債券，A公司在美元和瑞士法郎市場(chǎng)的年利息成本均比B公司低，具有絕對(duì)優(yōu)勢(shì)，這有可能是因?yàn)锳公司擁有更高的信用等級(jí)。,1.5%,可以看出：A公司在籌集美元時(shí)具有相對(duì)優(yōu)勢(shì)，B公司在籌集瑞郎時(shí)具有相對(duì)優(yōu)勢(shì)。如果A公司需要瑞郎而B(niǎo)公司需要美元，則雙方都可以通過(guò)一次貨幣互換交易降低自身的融資成本。,,t0期的美元,,t0期的瑞郎,,10.75%（美元）,,5. 5%（瑞郎）,,,t7期的瑞郎,t7期的美元,,,以10%利率借入美元,以6%利率借入瑞郎,因此，A公司使用瑞郎的成本： -5.5%-10%+10.75%=-4.75% B公司使用美元的成本： -1

19、0.75%-6%+5.5%=-11.25% 則雙方都可以通過(guò)一次貨幣互換交易降低自身的融資成本0.25。,例四：利率互換 A、B兩個(gè)公司，都可以發(fā)行以美元為面值的固定利率和浮動(dòng)利率債券,公司A 公司B,固定利率融資,浮動(dòng)利率融資,,差值（AB）,1.5%,0.5%,,1.0%,,9.75%,,LIBOR+0.25%,,,以9%固定利率借入,以L(fǎng)IBOR +0.5%浮動(dòng)利率借入,因此 A公司使用浮動(dòng)利率資金的成本： -9%-(LIBOR+0.25)+9.75%=-(LIBOR-0.5%) B公司使用固定利率資金的成本： -(LIBOR+0.50%)-9.75%+(LIBOR+0.25%)=

20、-10%,第三章 開(kāi)放經(jīng)濟(jì)下的商品市場(chǎng)、貨幣市場(chǎng) 與經(jīng)常賬戶(hù),第一節(jié) 開(kāi)放經(jīng)濟(jì)下的簡(jiǎn)單商品市場(chǎng)平衡,一、開(kāi)放經(jīng)濟(jì)下的貿(mào)易余額和國(guó)民收入 （一）貿(mào)易余額與國(guó)民收入,,（二）國(guó)內(nèi)吸收與國(guó)民收入 其中, （三）開(kāi)放經(jīng)濟(jì)下均衡國(guó)民收入的確定 其中，,二、貶值的經(jīng)濟(jì)效應(yīng)分析 （一）貶值與貿(mào)易余額,,貶值對(duì)貿(mào)易余額的影響,（二）貶值與國(guó)民收入,考慮收入變動(dòng)時(shí)貶值對(duì)貿(mào)易余額的影響,（三）貶值與自主性吸收,考慮吸收惡化后貶值對(duì)貿(mào)易余額的影響,,（四）貶值的時(shí)滯效應(yīng)J曲線(xiàn)效應(yīng),三、開(kāi)放經(jīng)濟(jì)的相互依存性分析 （一）開(kāi)放經(jīng)濟(jì)的溢出效應(yīng)：指一國(guó)的收入變動(dòng)會(huì)通過(guò)貿(mào)易渠道引起另一國(guó)收入的相應(yīng)變動(dòng)。 （二）開(kāi)放經(jīng)

21、濟(jì)的反饋效應(yīng)：指外國(guó)收入的擴(kuò)張又進(jìn)一步反作用于本國(guó)的國(guó)民收入。,,,,,第二節(jié) 開(kāi)放經(jīng)濟(jì)下的商品市場(chǎng)、貨幣市場(chǎng)與經(jīng)常賬戶(hù)平衡,一、開(kāi)放經(jīng)濟(jì)下的IS、LM、CA曲線(xiàn) （一）開(kāi)放經(jīng)濟(jì)下的IS曲線(xiàn),（二）開(kāi)放經(jīng)濟(jì)下的LM曲線(xiàn),（三）開(kāi)放經(jīng)濟(jì)下的CA曲線(xiàn),二、固定匯率制下的開(kāi)放經(jīng)濟(jì)平衡 （一） 開(kāi)放經(jīng)濟(jì)的平衡條件：要求經(jīng)常賬戶(hù)也處于平衡狀態(tài),不考慮國(guó)際資金流動(dòng)時(shí)，開(kāi)放經(jīng)濟(jì)下的經(jīng)濟(jì)平衡,（二）開(kāi)放經(jīng)濟(jì)的自動(dòng)平衡機(jī)制： 短期通過(guò)收入機(jī)制：,固定匯率制下經(jīng)濟(jì)自動(dòng)調(diào)整的收入機(jī)制,固定匯率制下收入機(jī)制的基本原理：,,,,長(zhǎng)期通過(guò)貨幣價(jià)格機(jī)制,固定匯率制下經(jīng)濟(jì)調(diào)整的貨幣價(jià)格機(jī)制,固定匯率制下貨幣價(jià)格機(jī)制的基本原理

22、：,三、浮動(dòng)匯率制下的開(kāi)放經(jīng)濟(jì)平衡 （一）浮動(dòng)匯率制下經(jīng)濟(jì)的平衡條件：IS、LM、CA曲線(xiàn)同時(shí)處于平衡,（二）開(kāi)放經(jīng)濟(jì)的自動(dòng)平衡機(jī)制：貨幣價(jià)格機(jī)制,浮動(dòng)匯率制下經(jīng)濟(jì)自動(dòng)調(diào)整的貨幣價(jià)格機(jī)制,浮動(dòng)匯率制下的貨幣價(jià)格機(jī)制的原理：,第四章國(guó)際資本流動(dòng)與國(guó)際金融危機(jī),第一節(jié) 國(guó)際資金流動(dòng)下的宏觀經(jīng)濟(jì)平衡,一、資金流動(dòng)下的開(kāi)放經(jīng)濟(jì)平衡：流量觀點(diǎn),1.流量理論中的BP曲線(xiàn) BP = CA (q,y) + K (i) = 0,2.固定匯率制下開(kāi)放經(jīng)濟(jì)平衡,（1）資金完全流動(dòng)時(shí),(2)資金不完全流動(dòng)時(shí),3.浮動(dòng)匯率制下開(kāi)放經(jīng)濟(jì)平衡,（1）資金完全流動(dòng)時(shí),(2)資金不完全流動(dòng)時(shí),,二、國(guó)際收支的貨幣分析法,1

23、.貨幣論的假定前提 （1）價(jià)格在短期內(nèi)也可以調(diào)整 （2）一國(guó)的實(shí)際貨幣需求是收入和利率的穩(wěn)定函數(shù) （3）商品的價(jià)格和利率由世界市場(chǎng)決定 2.貨幣論的基本理論 國(guó)際收支問(wèn)題，實(shí)際上反映的是貨幣供應(yīng)量對(duì)貨幣需求的調(diào)整過(guò)程。當(dāng)名義貨幣供應(yīng)量超過(guò)名義貨幣需求時(shí)會(huì)導(dǎo)致國(guó)際收支逆差。,3.貨幣分析法對(duì)貶值的分析 在國(guó)內(nèi)名義貨幣供應(yīng)量不變的前提下，貶值能夠改善本國(guó)的國(guó)際收支。 4.對(duì)貨幣分析法的評(píng)價(jià),第二節(jié) 國(guó)際資金流動(dòng)的一般原理：資產(chǎn)組合理論,一.資產(chǎn)組合理論簡(jiǎn)介 1.理論假定 （1）證券市場(chǎng)是有效的：市場(chǎng)價(jià)格涵蓋一切信息，即包括過(guò)去的、公開(kāi)的和一切私人消息。 （2）假定投資者都是風(fēng)險(xiǎn)厭惡者：在收

24、益一定的情況下風(fēng)險(xiǎn)越小越好；或風(fēng)險(xiǎn)一定收益越大越好。,2.預(yù)期收益的衡量 3.風(fēng)險(xiǎn)的衡量,4.資產(chǎn)組合的有效邊界,5.最優(yōu)資產(chǎn)組合的確定,二.資產(chǎn)組合理論對(duì)國(guó)際資金流動(dòng)的簡(jiǎn)要分析,1.國(guó)際資金流動(dòng)的原因 （1）為了降低風(fēng)險(xiǎn) （2）為了增加收益 2.提高利率對(duì)國(guó)際資金流動(dòng)的影響 K = K ( i , i *, Cr , W ) 根據(jù)資產(chǎn)組合理論，本國(guó)一次提高利率，只能一次性通過(guò)對(duì)投資者資產(chǎn)組合的影響來(lái)吸引資金流入。,第三節(jié) 國(guó)際中長(zhǎng)期資金流動(dòng)與債務(wù)危機(jī),一.國(guó)際中長(zhǎng)期資金流動(dòng)對(duì)一國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)的影響 1.生產(chǎn)性貸款對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的影響 2.消費(fèi)性貸款對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的影響 （1）推遲消費(fèi) （2）提前消

25、費(fèi) （3）熨平消費(fèi),二.國(guó)際債務(wù)危機(jī)的有關(guān)情況 （一）原因 1. 拉美、非洲和東歐國(guó)家政府由于石油危機(jī)，對(duì)貸款有永不滿(mǎn)足的需求； 2. 國(guó)家主導(dǎo)型發(fā)展模式的誘惑（日韓成功）； 3.1970年代一系列沖擊： （1） 越戰(zhàn)引發(fā)的通脹危機(jī)； （2） 1973和1979年的石油危機(jī)； （3） 197476年全球經(jīng)濟(jì)衰退減少西方國(guó)家的進(jìn)口需求，而石油危機(jī)增加了第三世界國(guó)家的進(jìn)口，因此產(chǎn)生經(jīng)常賬戶(hù)赤字需要融資； （4） 全球利率的上升。,（二）債務(wù)危機(jī)的解決方案 債務(wù)危機(jī)給世界帶來(lái)了巨大沖擊，債權(quán)銀行陷入困境，美國(guó)1982年底，最大的9家銀行共向拉美國(guó)家提供510億美元貸款，相當(dāng)于這些銀行自

26、有資金總額的176，其余銀行提供了790億美元。債務(wù)國(guó)基本喪失了主動(dòng)從國(guó)際金融市場(chǎng)上籌措資金的能力，經(jīng)濟(jì)全面緊縮。 1.最初的援助措施（198284） 在IMF的協(xié)調(diào)下，一方面，各國(guó)政府、銀行和國(guó)際機(jī)構(gòu)向債務(wù)國(guó)提供貸款以緩解資金困難，另一方面，重新安排債務(wù)，IMF要求債務(wù)國(guó)國(guó)內(nèi)緊縮，債權(quán)銀行延長(zhǎng)債務(wù)本金的償還期限，但是并不減免債務(wù)總額。,2.貝克計(jì)劃（198588） 通過(guò)安排延長(zhǎng)原有債務(wù)期限、新增貸款來(lái)促進(jìn)債務(wù)國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，同時(shí)要求其調(diào)整國(guó)內(nèi)政策。在貝克計(jì)劃執(zhí)行中，產(chǎn)生了一系列創(chuàng)新手段，如債務(wù)資本化、債權(quán)交換、債務(wù)回購(gòu)等。 3.布雷迪計(jì)劃（1989年后） 鑒于許多銀行對(duì)不良債務(wù)失

27、去了信心，因此，提出在自愿的、市場(chǎng)導(dǎo)向的基礎(chǔ)上，對(duì)原有債務(wù)采取各種形式的減免。 1990年后，美國(guó)利率顯著下降，債務(wù)國(guó)的政策調(diào)整也初見(jiàn)成效。1992年，債務(wù)危機(jī)基本宣告結(jié)束。,LEADING THIRD WORLD DEBTORS: DEBT OWED TO COMMERCIAL BANKS (at end 1981) Due in one year or less $ billions % of total% of Exports Mexico $56.9 49 85 Brazil 52.7 35 67 Venezuela 26.2

28、 61 79 Argentina 24.8 47 100 South Korea 19.9 58 37 Chile 10.5 40 77 Philippines 10.2 56 63 Indonesia 7.2 41 14 Taiwan 6.6 62 14 Nigeria 6.0 34 12,NON-OIL THIRD WORLD COUNTRIESCURRENT ACCOUNT BALANCES 1973-1982 (U.S. $ BILLIONS) 1973 1974 19

29、75 1976 1977 1978 1979 1980 1981 1982 -11.6 -37 .-46.5 -32 .-28. 3 -39.2 -58.9 -86.2 -99.0 -97,第四節(jié) 國(guó)際短期資金流動(dòng)與貨幣危機(jī),一、經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)惡化帶來(lái)的投機(jī)性沖擊導(dǎo)致的貨幣危機(jī)（第一代危機(jī)模型Paul Krugman） 貨幣危機(jī)的發(fā)生是由于政府不合理的宏觀政策引起的。投機(jī)性沖擊導(dǎo)致儲(chǔ)備急劇下降為零是這種貨幣危機(jī)發(fā)生的一般過(guò)程。在這一過(guò)程中，政府基本處于被動(dòng)地位。緊縮性財(cái)政貨幣政策是防止危機(jī)發(fā)生的關(guān)鍵。 70年代以來(lái)墨西哥的三次貨幣危機(jī)、82年智利貨幣危機(jī)等，均屬于這種類(lèi)型。,二、主要由心理預(yù)期帶來(lái)

30、的投機(jī)性沖擊所導(dǎo)致的貨幣危機(jī)(第二代貨幣危機(jī)理論Obstfeld) 預(yù)期自致模型（expectations self-fulfilling model），貨幣危機(jī)的發(fā)生不是由于經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)惡化，而是由于貶值預(yù)期的自我實(shí)現(xiàn)所導(dǎo)致的。,當(dāng)局為了維持固定匯率制，除了可以動(dòng)用儲(chǔ)備外，還可 以通過(guò)提高利率來(lái)提高投機(jī)者進(jìn)行投機(jī)性攻擊的成本；但在 很多情形下，當(dāng)局可能發(fā)現(xiàn)維持固定匯率并不那么有吸引力 或并不可行，當(dāng)局有很多理由寧愿放棄固定匯率，如：中央 銀行可能缺少外匯儲(chǔ)備；當(dāng)局面臨脆弱的銀行體系；當(dāng)局面 臨巨額的債務(wù)負(fù)擔(dān)；當(dāng)局不愿意承受高利率帶來(lái)的經(jīng)濟(jì)衰退 、失業(yè)增加、金融市場(chǎng)低迷等壓力。當(dāng)局也有很多理由

31、愿意 維持固定匯率，如：當(dāng)局堅(jiān)信維持固定匯率制有利于國(guó)際貿(mào) 易和國(guó)際投資；有利于提高國(guó)家的信譽(yù)或出于對(duì)國(guó)際合作的 承諾等。,經(jīng)濟(jì)中存在一個(gè)基本面薄弱區(qū)（危機(jī)區(qū)），在這個(gè)區(qū)域里，危機(jī)有可能發(fā)生，也有可能不發(fā)生。如果市場(chǎng)對(duì)當(dāng)局維持固定匯率的信心不足，預(yù)期匯率貶值時(shí)，就會(huì)要求提高利率和工資率等，使維持固定匯率的成本升高，而當(dāng)局通過(guò)提高利率維持固定匯率的努力在增加政府堅(jiān)持固定匯率制的成本的同時(shí)，本身也會(huì)加強(qiáng)市場(chǎng)的貶值預(yù)期。期間，如果沒(méi)有足以改變市場(chǎng)預(yù)期貶值的消息出現(xiàn)，當(dāng)局可能最終放棄固定匯率。 按照這一邏輯，貶值預(yù)期可以自發(fā)引起貶值，即貨幣危機(jī)會(huì)“自我實(shí)現(xiàn)”；如果市場(chǎng)認(rèn)為政府維持固定匯率的決心是可信

32、的，維持固定匯率的成本就不會(huì)升高，固定匯率也就得到維持。如果私人部門(mén)預(yù)期貶值，明智的政府最好選擇貶值；如果私人部門(mén)沒(méi)有預(yù)期貶值，政府就什么也不需要做。因此，這時(shí)存在由預(yù)期決定的多重均衡。,政府為抵御投機(jī)性沖擊而持續(xù)提高利率直至最終放棄固定匯率是這一危機(jī)發(fā)生的一般過(guò)程。預(yù)期因素決定了貨幣危機(jī)是否會(huì)發(fā)生、發(fā)生到什么程度，而利率水平則是決定固定匯率制度放棄與否的中心變量。,三、第三代貨幣危機(jī)理論 （一）道德風(fēng)險(xiǎn)論 由于政府對(duì)金融中介的隱性擔(dān)保以及監(jiān)管不力，導(dǎo)致金融中介存在嚴(yán)重的道德風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題： 金融中介的經(jīng)理會(huì)選擇高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目，將過(guò)多風(fēng)險(xiǎn)貸款投向房地產(chǎn)和證券市場(chǎng)，導(dǎo)致資產(chǎn)泡沫產(chǎn)生； 國(guó)外債權(quán)人會(huì)低估東道

33、國(guó)金融中介資產(chǎn)組合的真實(shí)風(fēng)險(xiǎn)，愿意借錢(qián)給金融中介或?yàn)槟切o(wú)利可圖和高風(fēng)險(xiǎn)的工程和企業(yè)融資；,隨著金融中介以外幣計(jì)價(jià)的負(fù)債比例上升、以本幣計(jì)價(jià)的資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)不斷加大，關(guān)于金融中介資產(chǎn)未來(lái)回報(bào)的不利消息或不利預(yù)期就會(huì)引發(fā)國(guó)外投資者對(duì)國(guó)內(nèi)金融中介的擠兌，產(chǎn)生對(duì)外匯儲(chǔ)備的突然需求，迫使貨幣貶值； 國(guó)外債權(quán)人不愿對(duì)國(guó)內(nèi)積累的企業(yè)損失進(jìn)行融資時(shí)，就迫使政府介入，對(duì)企業(yè)挽救，如果政府求助于擴(kuò)張性政策，可能會(huì)引發(fā)第一代模型所描述的預(yù)期引起投機(jī)性沖擊導(dǎo)致貨幣危機(jī)。,（二）金融恐慌論 貨幣危機(jī)的本質(zhì)與經(jīng)典的銀行擠兌模型相似，只是在國(guó)際程度上的擠兌而已。 貨幣危機(jī)發(fā)生的國(guó)家不是從長(zhǎng)期上無(wú)力償還外債，而是短期的流動(dòng)性不

34、足。通過(guò)國(guó)內(nèi)金融機(jī)構(gòu)，短期外債被轉(zhuǎn)化為缺少流動(dòng)性的長(zhǎng)期貸款。這種短期債務(wù)與長(zhǎng)期資產(chǎn)在期限上的不匹配性，容易使投資者產(chǎn)生恐慌心理，使得外資撤離該國(guó)或該地區(qū)，導(dǎo)致了該國(guó)或該地區(qū)資產(chǎn)價(jià)格的下降以及貨幣的貶值。,第五章 匯率決定理論（上）,第一節(jié) 匯率決定問(wèn)題概述,,,,一、貨幣制度的演變 貨幣制度經(jīng)歷了金本位制、金匯兌本位制和紙幣本位制三個(gè)階段。 二、不同貨幣制度下的匯率決定問(wèn)題 在金幣本位制下匯率決定的基礎(chǔ)是鑄幣平價(jià)，實(shí)際經(jīng)濟(jì)中的匯率則因供求關(guān)系而圍繞鑄幣平價(jià)上下波動(dòng)，但其波動(dòng)的幅度受制于黃金輸送點(diǎn)。在金塊本位和金匯兌本位制度下，匯率由法定平價(jià)決定，匯率波動(dòng)的幅度由政府來(lái)規(guī)定和維護(hù)。在紙

35、幣本位制度下貨幣代表的價(jià)值量是決定匯率的基礎(chǔ)。,第二節(jié) 匯率與價(jià)格水平的關(guān)系： 購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)說(shuō),一、開(kāi)放經(jīng)濟(jì)下的一價(jià)定律 （一）一價(jià)定律 前提： 位于不同地區(qū)的該商品同質(zhì)； 該商品的價(jià)格能夠靈活調(diào)整，不存在價(jià)格粘性 考慮以下三種商品的價(jià)格在一國(guó)內(nèi)存在差異時(shí)的情形有何不同：,某種牌子的電視機(jī) 房地產(chǎn) 理發(fā) 結(jié)論： 一國(guó)內(nèi)部商品可分成兩類(lèi)：一類(lèi)區(qū)域間價(jià)格差異可以通過(guò)套利活動(dòng)消除，為可貿(mào)易商品（tradable goods）；一類(lèi)由于商品本身性質(zhì)不可移動(dòng)或套利活動(dòng)交易成本太高，區(qū)域間價(jià)格差異不能通過(guò)套利活動(dòng)消除，為不可貿(mào)易商品(nontradable goods)。,如果不考慮交易成本等因素，則同種可

36、貿(mào)易商品在各地的價(jià)格都是一致的?？少Q(mào)易商品在不同地區(qū)的價(jià)格之間存在的這種關(guān)系稱(chēng)為“一價(jià)定律”。 （二）開(kāi)放經(jīng)濟(jì)下的一價(jià)定律 開(kāi)放條件下，可貿(mào)易商品在不同國(guó)家的價(jià)格比較必須折算成統(tǒng)一的貨幣； 進(jìn)行套利活動(dòng)時(shí)，除商品買(mǎi)賣(mài)外，還同時(shí)產(chǎn)生了外匯市場(chǎng)上相應(yīng)的交易活動(dòng)；,跨國(guó)套利活動(dòng)存在許多特殊障礙，如關(guān)稅和非關(guān)稅壁壘； 如果不考慮交易成本因素，開(kāi)放經(jīng)濟(jì)下的一價(jià)定律是指：以同一種貨幣衡量的不同國(guó)家的某種可貿(mào)易商品的價(jià)格應(yīng)該是一致的：,二、購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)說(shuō)（theory of purchasing power parity，簡(jiǎn)稱(chēng)PPP）的基本思想 1922年瑞典學(xué)者卡塞爾（Cassel）系統(tǒng)表述了PPP。

37、基本思想是：貨幣的價(jià)值在于其具有的購(gòu)買(mǎi)力，因此不同貨幣之間的兌換比率取決于 它們各自具有的購(gòu)買(mǎi)力的對(duì)比，也就是匯率與各國(guó)的價(jià)格水平之間具有直接的聯(lián)系。,,,,,（一）絕對(duì)購(gòu)買(mǎi)力平價(jià) 1.前提 (1) 對(duì)于任何一種可貿(mào)易商品，一價(jià)定律成立； (2) 在兩國(guó)物價(jià)指數(shù)的編制中，各種可貿(mào)易商品所占的權(quán)重相等。 2.基本形式 兩國(guó)可貿(mào)易商品構(gòu)成的物價(jià)水平之間的關(guān)系： PeP* 變形后，,3.含義 意味著匯率取決于不同貨幣衡量的可貿(mào)易商品的價(jià)格水平之比，即取決于不同貨幣對(duì)可貿(mào)易商品的購(gòu)買(mǎi)力之比。 現(xiàn)代分析中，有學(xué)者認(rèn)為一國(guó)的不可貿(mào)易商品與可貿(mào)易商品之間存在著種種聯(lián)系，從而一價(jià)定律對(duì)不可貿(mào)易商品也成立。,（

38、二）相對(duì)購(gòu)買(mǎi)力平價(jià) 1.假定的放松 交易成本存在； 各國(guó)一般價(jià)格水平的計(jì)算中商品及其相應(yīng)的權(quán)重存在差異，因此，各國(guó)一般價(jià)格水平以同一種貨幣計(jì)算時(shí)并不完全相等，而是存在一定的較為穩(wěn)定的偏差：,2.相對(duì)購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)的一般形式 對(duì)上式求導(dǎo)，推出變動(dòng)率的關(guān)系： 3.含義 相對(duì)購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)意味著匯率的升值與貶值是由兩國(guó)的通貨膨脹率的差異決定的；如果本國(guó)通貨膨脹率超過(guò)外國(guó)，本幣將貶值；,三、對(duì)購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)理論的檢驗(yàn) 購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)一般并不能得到實(shí)證檢驗(yàn)的支持。原因大致是： 購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)在計(jì)量檢驗(yàn)中存在技術(shù)上的困難。 （1）物價(jià)指數(shù)的選擇不同，可以導(dǎo)致不同的購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)，而采用何種指數(shù)最恰當(dāng)尚存爭(zhēng)議； （2）商品分類(lèi)

39、上的主觀性可以扭曲購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)，不同的國(guó)家很難在商品分類(lèi)上做到一致和可操作；,,（3）計(jì)算相對(duì)購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)時(shí)，很難準(zhǔn) 確選擇一個(gè)匯率達(dá)到或基本達(dá)到均衡的 基期年。 短期看，匯率會(huì)因?yàn)楦鞣N原因暫時(shí)偏離購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)，如價(jià)格粘性、資本與金融賬戶(hù)交易。 長(zhǎng)期看，實(shí)際經(jīng)濟(jì)因素的變動(dòng)會(huì)使名義匯率與購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)產(chǎn)生永久性分離，如生產(chǎn)率的變動(dòng)、消費(fèi)偏好的變動(dòng)、自然資源的發(fā)現(xiàn)、貿(mào)易管制等。,,實(shí)證研究的一般結(jié)論是： （1）二十世紀(jì)七八十年代實(shí)行浮動(dòng)匯率制以來(lái)，實(shí)際匯率與名義匯率保持著高度的相關(guān)性，實(shí)際匯率變動(dòng)幅度很大； （2）一般只有在高通貨膨脹時(shí)期（如20世紀(jì)20年代），PPP才能較好成立；,,（3）在短

40、期，高于或低于正常的PPP的偏差經(jīng)常發(fā)生，并且偏離幅度很大； （4）在長(zhǎng)期，沒(méi)有明顯的跡象表明PPP成立； （5）現(xiàn)實(shí)是：匯率變動(dòng)幅度遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)價(jià)格變動(dòng)幅度。,,四、對(duì)購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)理論的分析和評(píng)價(jià) 購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)的理論基礎(chǔ)是貨幣數(shù)量說(shuō)：貨幣供應(yīng)量決定單位貨幣的購(gòu)買(mǎi)力，貨幣購(gòu)買(mǎi)力的倒數(shù)是物價(jià)水平，因此，PPP認(rèn)為，貨幣數(shù)量決定貨幣購(gòu)買(mǎi)力和物價(jià)水平，從而決定匯率。PPP是從貨幣層面因素分析匯率問(wèn)題的代表。 購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)是最有影響力的匯率理論。這是因?yàn)椋?（1）它是從貨幣的基本功能（具有購(gòu)買(mǎi)力）角度分析貨幣的交換問(wèn)題，符合邏輯，易于理解，表達(dá)形式最為簡(jiǎn)單，對(duì)匯率決定這樣一個(gè)復(fù)雜問(wèn)題給出了最簡(jiǎn)潔的描述；,,（2

41、）購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)所涉及的一系列問(wèn)題都是匯率決定中非?；镜膯?wèn)題，處于匯率理論的核心位置； （3）購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)被普遍作為匯率的長(zhǎng)期均衡標(biāo)準(zhǔn)而被應(yīng)用于其他匯率理論的分析中。 許多經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為，PPP并不是一個(gè)完整的匯率決定理論，并沒(méi)有闡述清楚匯率和價(jià)格水平之間的因果關(guān)系。 購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)存在一些缺陷：,,（1）忽略了國(guó)際資本流動(dòng)對(duì)匯率的影響。盡管購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)理論在揭示匯率長(zhǎng)期變動(dòng)的根本原因和趨勢(shì)上有其不可替代的優(yōu)勢(shì)，但在中短期內(nèi)，國(guó)際資本流動(dòng)對(duì)匯率的影響越來(lái)越大； （2）購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)忽視了非貿(mào)易品因素，也忽視了貿(mào)易成本和貿(mào)易壁壘對(duì)國(guó)際商品套購(gòu)的制約。 （3）計(jì)算購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)的諸多技術(shù)性困難使其具體應(yīng)用受到了限制。

42、,,第三節(jié) 開(kāi)放經(jīng)濟(jì)下匯率與利率的關(guān)系：利率平價(jià)說(shuō),說(shuō)明匯率和利率之間關(guān)系的理論，這種關(guān)系通過(guò)國(guó)際資金套利來(lái)實(shí)現(xiàn)，反映了國(guó)際資本流動(dòng)對(duì)匯率決定的作用。 中長(zhǎng)期： 貨幣數(shù)量購(gòu)買(mǎi)力（商品價(jià)格）匯率 短期： 貨幣（資金）供求數(shù)量利率（資金價(jià)格）匯率,一、拋補(bǔ)利率平價(jià)（covered interest-rate parity，簡(jiǎn)稱(chēng)CIP） （一）一個(gè)例子 假設(shè)資金在國(guó)際間移動(dòng)不存在任何限制與交易成本，本國(guó)投資者可以選擇在本國(guó)或外國(guó)金融市場(chǎng)投資一年期存款，利率分別為i和i*，即期匯率為e（直接標(biāo)價(jià)法），則： 投資于本國(guó)金融市場(chǎng)，每單位本國(guó)貨幣到期本利和為： 1（1i）,投資于外國(guó)金融市場(chǎng)，每單位本國(guó)

43、貨幣到期時(shí)的本利和為（以外幣表示）： 1/e（1/ei*）=1/e（1+i*） 假定一年期滿(mǎn)時(shí)的匯率為ef，則投資于國(guó)外的本利和（以本幣表示）為： 1/e（1+i*） ef= ef/e（1i*）,由于一年后的即期匯率ef是不確定的，這種投資方式的最終收益很難確定，具有較大的匯率風(fēng)險(xiǎn)。為消除不確定性，可以購(gòu)買(mǎi)一年期遠(yuǎn)期合約，假設(shè)遠(yuǎn)期匯率為f，則一年后投資于國(guó)外的本利和為： f/e（1i*）,投資者選擇哪種方式投資，取決于二者的收益率大小，如果： 1i< f/e（1i*）， 則眾多投資者將資金投入外國(guó)金融市場(chǎng)，導(dǎo)致外匯市場(chǎng)上即期購(gòu)買(mǎi)外幣、遠(yuǎn)期賣(mài)出外幣，從而本幣即期貶值（e 增大），遠(yuǎn)期升值（f

44、 減?。?，投資于外國(guó)的收益率下降。,只有當(dāng)這兩種投資方式的收益率完全相同時(shí)（套利的結(jié)果），市場(chǎng)上處于平衡，利率和匯率間形成下列關(guān)系： 1i f/e（1i*）， f/e（1i）/（1i*） 假設(shè)即期匯率和遠(yuǎn)期匯率之間的升貼水率為，,即： i* = ii*， 省略 i*，得到： 這就是拋補(bǔ)利率平價(jià)的一般形式。,（二）拋補(bǔ)利率平價(jià)的經(jīng)濟(jì)含義 匯率的遠(yuǎn)期升貼水率等于兩國(guó)貨幣利率差。如果本國(guó)利率高于外國(guó)利率，本幣在遠(yuǎn)期貶值，本國(guó)利率低于外國(guó)利率，本幣在遠(yuǎn)期將升值。即遠(yuǎn)期差價(jià)是由各國(guó)利率差異決定的，并且高利率貨幣在外匯市場(chǎng)上表現(xiàn)為貼水，低利率貨幣在外匯市場(chǎng)上表現(xiàn)為升水。,（三）拋補(bǔ)利率平價(jià)的實(shí)

45、踐價(jià)值 拋補(bǔ)利率平價(jià)被廣泛用于說(shuō)明遠(yuǎn)期差價(jià)。做市商基本上是根據(jù)各國(guó)間利率差異來(lái)確定遠(yuǎn)期匯率的升貼水額。 在實(shí)證檢驗(yàn)中，除了外匯市場(chǎng)激烈動(dòng)蕩時(shí)期，拋補(bǔ)的利率平價(jià)基本能較好成立。,二、非拋補(bǔ)利率平價(jià)（uncovered interest-rate parity，簡(jiǎn)稱(chēng)UIP） （一）非拋補(bǔ)利率平價(jià)的一般形式 假定上述投資者的投資策略是根據(jù)自己對(duì)未來(lái)匯率變動(dòng)的預(yù)期而計(jì)算預(yù)期收益，在承擔(dān)一定的匯率風(fēng)險(xiǎn)情況下進(jìn)行投資活動(dòng)。 如果預(yù)期一年后的匯率為Eef，則套利活動(dòng)的結(jié)果為下式成立：,,,假定E 表示預(yù)期的遠(yuǎn)期匯率變動(dòng)率，對(duì)之進(jìn)行上述類(lèi)似的整理，得,,,,（二）非拋補(bǔ)利率平價(jià)的經(jīng)濟(jì)含義 預(yù)期的匯率遠(yuǎn)期變動(dòng)

46、率等于兩國(guó)貨幣利率之差。在UIP成立時(shí)，如果本國(guó)利率高于外國(guó)利率，則意味著市場(chǎng)預(yù)期本幣在遠(yuǎn)期將貶值； 如果本國(guó)政府提高利率，則當(dāng)市場(chǎng)預(yù)期未來(lái)的即期匯率不變時(shí)，本幣的即期匯率將升值。,,,,（三）非拋補(bǔ)利率平價(jià)的檢驗(yàn) 因?yàn)轭A(yù)期的匯率變動(dòng)率是一個(gè)心理變量，很難獲 得可信的數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，并且實(shí)際意義也不大。 三、CIP和UIP的統(tǒng)一 當(dāng)預(yù)期的未來(lái)匯率與相應(yīng)的遠(yuǎn)期匯率不一致時(shí)， 投資者就認(rèn)為有利可圖了：,,,,假定Eeff，投資者將購(gòu)買(mǎi)遠(yuǎn)期外匯，假定 Eef

47、的未來(lái)即期匯率預(yù)測(cè)值的替代物，即遠(yuǎn)期匯率是對(duì)未來(lái)即期匯率的無(wú)偏估計(jì)； 這是遠(yuǎn)期外匯投機(jī)的均衡條件。,,,,四、對(duì)利率平價(jià)說(shuō)的簡(jiǎn)單評(píng)價(jià) 研究角度從商品流動(dòng)轉(zhuǎn)移到資本流動(dòng)，因而在資本流動(dòng)非常迅速、頻繁的外匯市場(chǎng)上，利率平價(jià)（尤其是CIP）始終能夠較好地成立； 利率平價(jià)說(shuō)并不是一個(gè)獨(dú)立的匯率決定理論，只是描述出了匯率和利率的關(guān)系； 利率平價(jià)說(shuō)具有特別的實(shí)踐價(jià)值。如中央銀行可以在貨幣市場(chǎng)上利用利率的變動(dòng)對(duì)匯率進(jìn)行調(diào)節(jié)； 利率平價(jià)說(shuō)存在一些缺陷：如沒(méi)有考慮資本流動(dòng)的交易成本、資本流動(dòng)障礙、套利資金規(guī)模的有限性等。,,,,第四節(jié) 匯率與國(guó)際收支的關(guān)系：國(guó)際收支說(shuō),一、國(guó)際收支說(shuō)的早期形式：國(guó)際借貸說(shuō) 葛

48、遜的理論上實(shí)際是就是匯率的供求決定論，但他沒(méi)有說(shuō)清楚哪些因素具體影響到外匯的供求，從而大大限制了這一理論的應(yīng)用價(jià)值。國(guó)際借貸說(shuō)的這一缺陷在現(xiàn)代國(guó)際收支說(shuō)中得到了彌補(bǔ)。 二、國(guó)際收支說(shuō)的基本原理 假定匯率完全自由浮動(dòng)，匯率是外匯市場(chǎng)上的價(jià)格，通過(guò)自身變動(dòng)實(shí)現(xiàn)外匯市場(chǎng)供求平衡，從而使國(guó)際收支始終處于平衡狀態(tài)，即,CAKA0 （一）影響國(guó)際收支的因素 經(jīng)常賬戶(hù)主要由商品與勞務(wù)進(jìn)出口決定的：進(jìn)口主要是由本國(guó)國(guó)民收入（Y）、匯率（e）、相對(duì)價(jià)格（P、P*）決定的；出口主要是由外國(guó)國(guó)民收入（Y*）、匯率（e）、相對(duì)價(jià)格（P、P*）決定的。 從而影響經(jīng)常賬戶(hù)收支的主要因素為： CAf（Y，Y*，P，P*

49、，e）,假定資本與金融賬戶(hù)的收支取決于本國(guó)利率（i）、外國(guó)利率（i*）、對(duì)未來(lái)匯率水平變化的預(yù)期（Eef）。即： KAg（i，i*，Eef） 綜合起來(lái)，影響國(guó)際收支的主要因素及國(guó)際收支均衡條件為： BPh（Y，Y*，P，P*，i，i*，e，Eef）0 從而均衡匯率為： ek（ Y，Y*，P，P*，i，i*，Eef ）,（二）各變量變動(dòng)對(duì)匯率的影響 國(guó)民收入的變動(dòng)。 其他條件不變時(shí)，YM對(duì)外匯的需求e； Y*X外匯供給e。 價(jià)格水平的變動(dòng)。 P本國(guó)產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力CA惡化e； P* 本國(guó)產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力CA改善e 。,利率水平的變動(dòng)。 其他條件不變時(shí)， i資本內(nèi)流對(duì)外匯的

50、供給e； i*資本外流增加外匯需求e。 市場(chǎng)預(yù)期外匯匯率上升時(shí)， Eef 資金外流外匯需求 e 。,因此，國(guó)際收支說(shuō)基本原理可以概括為： （三）注意 各變量變動(dòng)對(duì)匯率影響的分析是在其他條件不變下得出的。而實(shí)際上，這些變量之間本身存在著復(fù)雜的關(guān)系。,,,例如：本國(guó)國(guó)民收入的增加， 增加進(jìn)口； 造成貨幣需求的上升而造成利率提高，這又帶來(lái)了資本流入； 可能導(dǎo)致對(duì)未來(lái)匯率預(yù)期的改變。 三、對(duì)國(guó)際收支說(shuō)的簡(jiǎn)單評(píng)價(jià) （一）國(guó)際收支是重要的宏觀經(jīng)濟(jì)變量，國(guó)際收支說(shuō)從宏觀經(jīng)濟(jì)角度而不是貨幣數(shù)量角度價(jià)格、利率）研究匯率，是現(xiàn)代匯率理論的一個(gè)重要分支；,（二）國(guó)際收支說(shuō)不能被視為完整的匯率決定理論，而只是匯

51、率與其他宏觀經(jīng)濟(jì)變量存在著的聯(lián)系。影響國(guó)際收支的眾多變量之間及其與匯率之間的關(guān)系是錯(cuò)綜復(fù)雜的； （三）國(guó)際收支說(shuō)是關(guān)于匯率決定的流量理論，認(rèn)為國(guó)際收支引起的外匯供求流量決定匯率水平及其變動(dòng)，但并沒(méi)有進(jìn)一步分析哪些因素決定了這一流量。,第六章 匯率決定理論（下）,資產(chǎn)市場(chǎng)說(shuō)是20世紀(jì)70年代中期以后發(fā)展起來(lái)的一種重要的匯率決定理論。這是在國(guó)際資本流動(dòng)獲得高度發(fā)展的背景下產(chǎn)生的，注重資產(chǎn)市場(chǎng)均衡在匯率決定中的作用，而非國(guó)際收支流量均衡。 一國(guó)金融市場(chǎng)供求存量失衡后，市場(chǎng)均衡的恢復(fù)不僅可以通過(guò)商品市場(chǎng)的調(diào)整來(lái)完成，在各國(guó)資產(chǎn)具有完全流動(dòng)性的條件下，還能通過(guò)國(guó)外資產(chǎn)市場(chǎng)的調(diào)整來(lái)完成。均衡匯率就是指兩國(guó)

52、資產(chǎn)市場(chǎng)供求存量保持均衡時(shí)兩國(guó)貨幣之間的相對(duì)價(jià)格。,因此，資產(chǎn)市場(chǎng)說(shuō)的一個(gè)重要分析方法是一般均衡分析。它將國(guó)內(nèi)外商品市場(chǎng)、貨幣市場(chǎng)、證券市場(chǎng)結(jié)合起來(lái)進(jìn)行匯率決定的分析。 在這些市場(chǎng)中，國(guó)內(nèi)外商品之間和資產(chǎn)之間有一個(gè)替代程度的問(wèn)題；在一國(guó)國(guó)內(nèi)的各市場(chǎng)間，則有一個(gè)受到?jīng)_擊后進(jìn)行調(diào)整的速度問(wèn)題。由此，資產(chǎn)市場(chǎng)說(shuō)可以劃分為：,匯率決定的資產(chǎn)市場(chǎng)分析,第一節(jié) 匯率的彈性?xún)r(jià)格貨幣分析法,一、彈性?xún)r(jià)格貨幣分析法的基本模型 （一）假定 國(guó)內(nèi)外資產(chǎn)完全替代 UIP連續(xù)存在 在此假定下，強(qiáng)調(diào)貨幣市場(chǎng)失衡和均衡對(duì)匯率的影響 （二）彈性?xún)r(jià)格貨幣模型 假定貨幣市場(chǎng)失衡后，商品市場(chǎng)和證券市場(chǎng)一樣能迅速、靈敏地加以調(diào)整，即

53、商品套購(gòu)機(jī)制和套利機(jī)制都會(huì)發(fā)揮作用。,但是，在貨幣供給對(duì)利率的流動(dòng)性效應(yīng)被收入效應(yīng)等抵消的情況下，貨幣市場(chǎng)失衡將帶來(lái)價(jià)格的變化，而不會(huì)導(dǎo)致利率變化，因此，只有國(guó)際商品套購(gòu)機(jī)制而非套利機(jī)制發(fā)揮作用。即：商品套購(gòu)過(guò)程中的一價(jià)定律成立，各種商品的價(jià)格用同一種貨幣表示處處相等，購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)連續(xù)存在： Pe P*,即 e=P / P* 此處，k、、分別表示以貨幣形式持有的收入比例、貨幣需求的收入彈性和利率彈性，為簡(jiǎn)便，假定兩國(guó)的這些變量相同。,由此得到彈性?xún)r(jià)格貨幣分析法的基本模型為：以本國(guó)貨幣供給一次性增加為例：,,,彈性?xún)r(jià)格貨幣分析法的基本模型,(a),彈性?xún)r(jià)格貨幣分析法的基本模型

54、,(b),彈性?xún)r(jià)格貨幣分析法的基本模型,(c),彈性?xún)r(jià)格貨幣分析法的基本模型,(d),彈性?xún)r(jià)格貨幣分析法的基本模型,二、引入預(yù)期后的貨幣模型 引入預(yù)期后，對(duì)未來(lái)匯率水平的預(yù)期直接影響到即期匯率水平的形成。,三、對(duì)貨幣模型的檢驗(yàn)與評(píng)價(jià),第二節(jié) 匯率的粘性?xún)r(jià)格貨幣分析法,一、超調(diào)模型的基本假定 由多恩布什提出。假定貨幣市場(chǎng)失衡后，商品市場(chǎng)價(jià)格具有粘性，而證券市場(chǎng)反應(yīng)極其靈敏，利率將立即發(fā)生調(diào)整，使貨幣市場(chǎng)在短期內(nèi)恢復(fù)均衡，但短期內(nèi)利率必然超調(diào)，即調(diào)整的幅度超過(guò)長(zhǎng)期均衡水平；利率變動(dòng)引起的大量套利活動(dòng)，帶來(lái)匯率的超調(diào)。從長(zhǎng)期看，價(jià)格才會(huì)完成因貨幣市場(chǎng)失衡帶來(lái)的調(diào)整。,(a) 短期,超調(diào)模型

55、的基本假定,,(b) 中長(zhǎng)期,超調(diào)模型的基本假定,(C) 長(zhǎng) 期,超調(diào)模型的基本假定,匯率超調(diào)模型是貨幣論的動(dòng)態(tài)模式：,二、超調(diào)模型中的平衡調(diào)整過(guò)程,此時(shí)，,,,假定其他條件不變，以本國(guó)貨幣一次性增加為例,超調(diào)模型中的平衡調(diào)整過(guò)程如下：,超調(diào)模型中的平衡調(diào)整過(guò)程,(b),超調(diào)模型中的平衡調(diào)整過(guò)程,(c),超調(diào)模型中的平衡調(diào)整過(guò)程,(d),超調(diào)模型中的平衡調(diào)整過(guò)程,三、對(duì)匯率超調(diào)理論的主要評(píng)價(jià) 首次系統(tǒng)總結(jié)和闡述了匯率現(xiàn)實(shí)中的超調(diào)現(xiàn)象，對(duì)浮動(dòng)匯率制下匯率大幅度波動(dòng)、嚴(yán)重偏離購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)的現(xiàn)象給出了解釋?zhuān)幸欢ǖ囊饬x。 不足之處主要在于： 將匯率波動(dòng)歸因于貨幣市場(chǎng)失衡，否認(rèn)商品市場(chǎng)上的沖

56、擊對(duì)匯率的影響； 存在交易成本、稅賦待遇和各種風(fēng)險(xiǎn)的情況下，國(guó)內(nèi)外資產(chǎn)完全替代的假設(shè)不成立。,,,鑒于貨幣論片面強(qiáng)調(diào)貨幣市場(chǎng)均衡的作用、各國(guó)資產(chǎn)完全替代假定等不足，布朗遜（Branson）、庫(kù)禮（Kouri）等學(xué)者認(rèn)為： 1、國(guó)內(nèi)外資產(chǎn)之間不具有完全的替代性，國(guó)內(nèi)外資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)差異除了匯率風(fēng)險(xiǎn)外，還包括其他風(fēng)險(xiǎn)，即風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)貼不為零，因此主張用“收益風(fēng)險(xiǎn)”分析法取代套利機(jī)制的分析；,,,第三節(jié) 匯率的資產(chǎn)組合分析法,2、接受多恩布什關(guān)于短期內(nèi)價(jià)格粘性的看法，短期內(nèi)資產(chǎn)市場(chǎng)的失衡是通過(guò)資產(chǎn)市場(chǎng)國(guó)內(nèi)外各種資產(chǎn)的迅速調(diào)整來(lái)加以消除，而匯率正是使資產(chǎn)市場(chǎng)供求存量保持和恢復(fù)均衡的關(guān)鍵變量。,,一、資產(chǎn)組合分析

57、法的基本模型 理性的投資者會(huì)將其擁有的財(cái)富，按照風(fēng)險(xiǎn)與收益權(quán)衡，配置于各種可供選擇的資產(chǎn)上。 假設(shè)一國(guó)居民所持有的金融資產(chǎn)包括本國(guó)貨幣、本國(guó)債券、外幣債券。并且，本國(guó)債券與外國(guó)債券是不可完全替代的，非套補(bǔ)利率平價(jià)不成立，則一國(guó)私人部門(mén)的財(cái)富持有可表示為： （W表示私人部門(mén)持有的財(cái)富凈額；M表示本國(guó)貨幣基礎(chǔ)；B表示本國(guó)債券；F表示國(guó)外資產(chǎn)）,私人部門(mén)在三類(lèi)資產(chǎn)之間如何進(jìn)行比例分配呢？ 取決于各類(lèi)資產(chǎn)的預(yù)期收益率，假設(shè)M的預(yù)期收益率為零，B的預(yù)期收益率是國(guó)內(nèi)利率i，F(xiàn)的預(yù)期收益率為國(guó)外利率i*和預(yù)期貨幣貶值率e，則,,,,,,,,,,二、資產(chǎn)市場(chǎng)失衡對(duì)匯率的影響 外國(guó)資產(chǎn)市場(chǎng)失衡導(dǎo)致i

58、*時(shí)，，而、，M和B出現(xiàn)超額供給，F(xiàn)出現(xiàn)超額需求，私人部門(mén)拿M、B換F，導(dǎo)致e，從而e F，資產(chǎn)組合重新平衡；,,,,,一國(guó)經(jīng)常賬戶(hù)盈余，私人部門(mén)持有的F，持有比重超出愿意持有比率，私人部門(mén)就會(huì)拿F換M和B，導(dǎo)致e;,政府發(fā)行政府債券時(shí)， 1.如果由中央銀行購(gòu)買(mǎi)，M，公眾拿部分貨幣換B和F，對(duì)F需求的增加導(dǎo)致e，對(duì)B需求的增加導(dǎo)致i,對(duì)F的需求就會(huì)增加，e； 2.如果由私人部門(mén)購(gòu)買(mǎi)，B，債券供給增加導(dǎo)致i,公眾需求的一部分從F轉(zhuǎn)為B，e;,中央銀行增加貨幣供給時(shí)，如果是通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)操作，購(gòu)買(mǎi)政府債券，M，同上；如果通過(guò)外匯市場(chǎng)干預(yù)，購(gòu)買(mǎi)國(guó)外資產(chǎn)，則本國(guó)貨幣供大于求，國(guó)外資產(chǎn)供不應(yīng)求，居民拿M換

59、F，導(dǎo)致e; 當(dāng)各種因素引起私人部門(mén)預(yù)期匯率時(shí)，私人部門(mén)會(huì)愿意提高，用M和B去換F，e。,,,,,綜上，資產(chǎn)組合平衡模型中的變量與匯率關(guān)系是:,三、資產(chǎn)供給變動(dòng)與資產(chǎn)市場(chǎng)的短期調(diào)整：圖形分析 從短期看，各種資產(chǎn)的供給量既定，匯率由三種資產(chǎn)市場(chǎng)同時(shí)處于平衡狀態(tài)所決定，匯率同利率有密切的聯(lián)系。 1、對(duì)供給相對(duì)量變動(dòng)的分析 （1）在本國(guó)債券市場(chǎng)進(jìn)行公開(kāi)市場(chǎng)操作,(2) 在外國(guó)債券市場(chǎng)進(jìn)行公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù),2、對(duì)供給絕對(duì)量變動(dòng)的分析 （1）中央銀行融通財(cái)政赤字而導(dǎo)致的貨幣供給量增加,（2）經(jīng)常賬戶(hù)盈余導(dǎo)致的外國(guó)債券供給增加,三、資產(chǎn)市場(chǎng)長(zhǎng)期平衡及其調(diào)整機(jī)制 在長(zhǎng)期，資產(chǎn)市場(chǎng)的平衡還要求經(jīng)常賬戶(hù)處于平

60、衡狀態(tài)。當(dāng)經(jīng)濟(jì)在短期平衡位置存在經(jīng)常賬戶(hù)赤字或盈余時(shí)，由短期向長(zhǎng)期平衡的調(diào)整機(jī)制就體現(xiàn)為經(jīng)常賬戶(hù)差額與匯率互相作用的動(dòng)態(tài)反饋機(jī)制。,四、對(duì)資產(chǎn)組合分析法的評(píng)價(jià) 主要貢獻(xiàn)是克服了貨幣論中關(guān)于國(guó)內(nèi)外資產(chǎn)完全替代的假定；并納入了傳統(tǒng)理論所強(qiáng)調(diào)的經(jīng)常賬戶(hù)收支； 缺陷主要是沒(méi)有將商品市場(chǎng)失衡對(duì)匯率的影響納入分析；用財(cái)富總額代替收入作為影響資產(chǎn)組合的因素，但沒(méi)有進(jìn)一步說(shuō)明收入對(duì)財(cái)富的影響。,,,,,,,2.對(duì)匯率研究的方法進(jìn)行了重大變革： 用一般均衡分析代替局部均衡分析 用存量分析代替了流量分析 用動(dòng)態(tài)分析代替了靜態(tài)分析 將長(zhǎng)短期分析結(jié)合起來(lái) 3.對(duì)理解匯率現(xiàn)實(shí)有一定意義 對(duì)匯率劇烈波動(dòng)現(xiàn)象提出了獨(dú)

61、特見(jiàn)解，尤其是強(qiáng)調(diào)了貨幣因素和預(yù)期因素在其中的作用。,,,,,,,第四節(jié) 匯率決定理論的最新發(fā)展,（一）、早期的研究 對(duì)匯率的研究可以追溯到14世紀(jì)初，當(dāng)時(shí)的歐洲學(xué)者已經(jīng)注意到了匯率在國(guó)際商品交換中的作用； 15世紀(jì)的“公共評(píng)價(jià)理論”，認(rèn)為市場(chǎng)根據(jù)兩國(guó)貨幣貴金屬成分的重量、純度和供求關(guān)系等因素確定貨幣價(jià)格； 18世紀(jì)休謨的國(guó)際收支調(diào)節(jié)機(jī)制理論； 19世紀(jì)末葛遜的“國(guó)際借貸說(shuō)”。,,,,,,,一、匯率理論的演變與發(fā)展,這一時(shí)期的研究存在兩類(lèi)：一是從流量角度分析匯率，主要是貿(mào)易收支對(duì)匯率的影響；二是從存量角度，分析貨幣量對(duì)匯率的影響。 由于這一時(shí)期的國(guó)際經(jīng)濟(jì)聯(lián)系主要是商品交易，很少涉及資本交易。

62、,,,,,,,（二）、1914年金本位瓦解至1944年布雷頓森林會(huì)議召開(kāi)前 這一時(shí)期的特征是國(guó)際貨幣體系處于無(wú)序狀態(tài)，浮動(dòng)匯率制度在國(guó)際金融舞臺(tái)上居主導(dǎo)地位，匯率波動(dòng)頻繁，各國(guó)爭(zhēng)相實(shí)行以鄰為壑的競(jìng)爭(zhēng)性貶值政策。這一時(shí)期主要產(chǎn)生了： 1922年，卡塞爾的購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)理論； 1923年，凱恩斯的利率平價(jià)理論。 這兩個(gè)理論從不同側(cè)面揭示了價(jià)格、利率對(duì)匯率水平的作用。盡管由于這兩種理論的檢驗(yàn)不能令人滿(mǎn)意而受到批評(píng)，但它們是現(xiàn)代匯率理論的先驅(qū)：,,,,,,,對(duì)購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)理論的修正產(chǎn)生了新的匯率理論；利率平價(jià)理論是外匯市場(chǎng)有效性假說(shuō)的重要內(nèi)容，對(duì)偏離利率平價(jià)的解釋進(jìn)一步完善了匯率理論；購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)反映了商

63、品市場(chǎng)的均衡，利率平價(jià)反映了資產(chǎn)市場(chǎng)的均衡，浮動(dòng)匯率制下匯率決定的資產(chǎn)市場(chǎng)說(shuō)把這兩個(gè)前提條件融入?yún)R率決定的一般均衡分析中。,,,,,,,（三）、1944年至1973年布雷頓森林體系期間 布雷頓森林體系的基本目標(biāo)是建立一個(gè)促進(jìn)國(guó)際貿(mào)易穩(wěn)定發(fā)展的貨幣框架，并通過(guò)國(guó)際協(xié)調(diào)維持固定匯率以阻止惡性競(jìng)爭(zhēng)的匯率政策。因此，這一時(shí)期的匯率理論是從國(guó)際收支均衡的角度來(lái)闡釋匯率的調(diào)節(jié)。其杰出代表是： 局部均衡分析的彈性論（1947年） 一般均衡分析的吸收論（1952年） 內(nèi)外均衡分析的蒙代爾弗萊明模型 （1962、1963年） 強(qiáng)調(diào)貨幣因素在匯率決定中起重要作用的貨幣論（1955）,,,,,,,（四）、布雷頓森林

64、體系崩潰以來(lái)牙買(mǎi)加體系時(shí)期 布雷頓森林體系解體后，國(guó)際貨幣體系進(jìn)入浮動(dòng)匯率制時(shí)代，導(dǎo)致匯率理論的大發(fā)展。這些新理論的共同特點(diǎn)是：不再囿于國(guó)際收支的流量角度的討論，而是從存量均衡角度出發(fā)，把匯率放在貨幣市場(chǎng)、資產(chǎn)市場(chǎng)、商品市場(chǎng)的一般均衡中來(lái)分析，同時(shí)也考察了政治制度、心理預(yù)期、 消費(fèi)偏好和技術(shù)進(jìn)步等對(duì)匯率的影響，從多方位、多角度來(lái)分析匯率的變動(dòng)，并運(yùn)用了許多最新的分析工具。,,,,,,,1.浮動(dòng)匯率制度下的匯率理論研究 （1）、在全球金融一體化的條件下，資本流動(dòng)在匯率決定模型中的作用日益重要，匯率被看成資產(chǎn)價(jià)格，從匯率的流量分析轉(zhuǎn)向存量分析： 彈性?xún)r(jià)格的匯率貨幣模型（1976） 粘性?xún)r(jià)格的匯率貨

65、幣模型（1976） 貨幣替代模型（1977） 資產(chǎn)組合平衡說(shuō)（1977） 均衡匯率模型 跨時(shí)均衡的匯率模型,,,,,,,（2）、盡管匯率理論有了很大發(fā)展，對(duì)匯率變動(dòng)的解釋仍不能令人滿(mǎn)意，因此人們開(kāi)始對(duì)外匯市場(chǎng)有效性進(jìn)行研究，對(duì)市場(chǎng)效率研究的有效市場(chǎng)理論是匯率經(jīng)濟(jì)學(xué)的重大突破。 而由于實(shí)證檢驗(yàn)拒絕有效市場(chǎng)假說(shuō)，一些學(xué)者從“投機(jī)泡沫”(speculative bubbles)、“比索問(wèn)題”(peso problem)、“風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)貼”(risk premium)和“新聞模型”(news model)等來(lái)解釋有效性檢驗(yàn)的失敗。,,,,,,,（3）與宏觀經(jīng)濟(jì)分析相對(duì)應(yīng)，匯率理論轉(zhuǎn)向外匯市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)的分析。

66、這種分析方法區(qū)別于基本因素分析法，是從外匯市場(chǎng)上的技術(shù)分析者和圖表分析者的角度出發(fā)，通過(guò)對(duì)市場(chǎng)結(jié)構(gòu)、交易量和競(jìng)價(jià)差價(jià)等因素和交易者的實(shí)際行為來(lái)預(yù)測(cè)和解釋匯率變動(dòng)。最近又發(fā)展起來(lái)了對(duì)匯率解釋的“混沌模型”(Chaos Model)。,,,,,,,2.匯率目標(biāo)區(qū)、貨幣危機(jī)理論和固定匯率制下匯率理論的新發(fā)展 匯率目標(biāo)區(qū)理論 貨幣危機(jī)理論 對(duì)固定匯率制下匯率理論的新發(fā)展主要體現(xiàn)在把匯率調(diào)整融入到政府政策優(yōu)化分析的框架中，一些學(xué)者認(rèn)為在對(duì)固定匯率調(diào)整的分析中，可以把投機(jī)沖擊、預(yù)期調(diào)整和沖銷(xiāo)干預(yù)融入到政府的損失函數(shù)中來(lái)分析中央銀行對(duì)匯率的調(diào)整。,,,,,,,在現(xiàn)代匯率理論的發(fā)展歷程中，相關(guān)學(xué)科對(duì)匯率經(jīng)濟(jì)學(xué)的貢獻(xiàn)非常巨大： 宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)是匯率經(jīng)濟(jì)學(xué)的理論淵源 微觀經(jīng)濟(jì)學(xué)為匯率經(jīng)濟(jì)學(xué)提供了嶄新的分析工具 貨幣理論觀點(diǎn)為匯率理論開(kāi)拓出前所未有的廣闊天地 計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)和統(tǒng)計(jì)方法的發(fā)展為匯率模型的建立和檢驗(yàn)提供了先進(jìn)的數(shù)學(xué)手段 博弈論是匯率理論新興的發(fā)展方向,,,,,,,（一）、有效市場(chǎng)假說(shuō) 1、弱式有效市場(chǎng)：市場(chǎng)價(jià)格僅僅反映過(guò)去的價(jià)格信息。 2、半強(qiáng)式有效市場(chǎng)：市場(chǎng)價(jià)格不僅包括過(guò)去的價(jià)格信息，還包括一切公開(kāi)消